Mô hình: Mô hình cam kết mới của Ethereum không có nghĩa là ETH có thể được coi là chứng khoán
Tiêu đề gốc: "Mô hình 「Staking」 mới của Ethereum không biến ETH thành chứng khoán."
tiêu đề cấp đầu tiên
Tổng hợp gốc:yuppie cũ
1. Giới thiệu
Sau khi Ethereum chuyển sang cơ chế đồng thuận bằng chứng cổ phần ("sáp nhập"), các nhà phê bình khác nhau tin rằng mô hình cam kết mới của Ethereum có thể khiến mã thông báo ban đầu của nó, Ethereum (ETH), được coi là chứng khoán theo luật chứng khoán Hoa Kỳ.
Tuy nhiên, những lập luận này kéo dài việc giải thích bài kiểm tra Howey đến mức không thể quay lại và không nhận ra rằng mục đích cơ bản của luật chứng khoán là giải quyết sự bất cân xứng về thông tin, mà trong trường hợp này không tồn tại.
tiêu đề cấp đầu tiên
2. Giới thiệu Luật Chứng khoán
Luật chứng khoán Hoa Kỳ yêu cầu các tổ chức phát hành phải đăng ký bất kỳ đề nghị hoặc bán chứng khoán nào với SEC, trừ khi có sự miễn trừ. 2 Đăng ký có nghĩa là bắt buộc phải công bố thông tin, đảm bảo rằng thông tin quan trọng được chia sẻ với các nhà đầu tư để đưa ra quyết định sáng suốt, ngăn chặn sự bất cân xứng về thông tin và tránh các vấn đề về đại lý.
Đạo luật Chứng khoán năm 1933 liệt kê các loại công cụ cấu thành "chứng khoán", bao gồm "hợp đồng đầu tư". 3 Theo ý kiến chính thức của Tòa án Tối cao trong vụ Howey, một "hợp đồng đầu tư" yêu cầu (1) đầu tư vốn; (2) vào một doanh nghiệp chung; (3) kỳ vọng lợi nhuận hợp lý; (4) làm việc chăm chỉ.
tiêu đề cấp đầu tiên
3. Ứng dụng Howey vào Proof of Stake trên Ethereum
Cơ chế đồng thuận bằng chứng cổ phần được Ethereum áp dụng đã khiến nhiều nhà bình luận tin rằng ETH, hay cụ thể hơn là hành động đặt cược ETH, có thể đáp ứng định nghĩa của Howey về hợp đồng đầu tư. Đối số được cấu trúc như sau: đặt cược ETH với tư cách là người xác thực thỏa mãn bài kiểm tra Howey vì người xác thực (1) "đầu tư tiền" bằng cách khóa 32 ETH để đặt cược, (2) là "doanh nghiệp chung" của các bên tham gia vào quá trình xác thực , (3) mong muốn nhận được lợi nhuận dưới dạng phần thưởng đặt cược và (4) những phần thưởng này đến từ nỗ lực của những người xác thực khác hoặc các bên khác tham gia vào quá trình xác minh.
tiêu đề phụ
3a. Bằng chứng về lợi ích không liên quan đến "doanh nghiệp chung"
3ai.Tiêu chuẩn pháp lý
Như Tòa án Tối cao đã nói ở Howey, một phần quan trọng của hợp đồng đầu tư là một "doanh nghiệp chung". 10 Trong khi một số tòa án cho rằng một doanh nghiệp chung chỉ tồn tại nếu có "điểm chung theo chiều ngang",11 các tòa án khác lại cho rằng "điểm chung theo chiều dọc" là đủ để đáp ứng nguyên tắc này ở Howey.
3aii. Không có "điểm chung theo chiều ngang" giữa các trình xác thực
Tính phổ biến theo chiều ngang tồn tại khi sự giàu có của mỗi nhà đầu tư được liên kết với sự giàu có của các nhà đầu tư khác thông qua “tập hợp tài sản, thường kết hợp với phân phối lợi nhuận theo tỷ lệ”. Nói cách khác, tòa án nhấn mạnh rằng tính phổ biến theo chiều ngang đòi hỏi lợi nhuận kỳ vọng của một nhà đầu tư phải được ràng buộc với các nhà đầu tư khác "thông qua nỗ lực kinh doanh của những người quảng bá." 15 Do đó, tính phổ biến theo chiều ngang yêu cầu các nhà đầu tư từ bỏ mọi yêu cầu cá nhân hóa lợi nhuận để đổi lấy quyền lợi tham gia và theo tỷ lệ trong việc phân phối lợi nhuận sau đó của người quảng bá.
Một số người lầm tưởng rằng đặt cược ETH ngụ ý tính phổ biến theo chiều ngang, bởi vì những người xác thực gửi ETH vào một địa chỉ hợp đồng thông minh, có nghĩa là "nhóm tài sản", 17 hoặc tính chung theo chiều ngang đó được cho là đã phát hiện ra vì những người xác nhận có một "sự hợp tác" được nhận thức giữa họ.
Để trở thành người xác thực trên mạng Ethereum, bạn cần gửi 32 ETH vào địa chỉ hợp đồng thông minh (được gọi là "hợp đồng ký gửi"). 19 Tuy nhiên, việc gửi ETH vào hợp đồng ký gửi không phải là một "nhóm" vì ETH không bao giờ nằm dưới sự kiểm soát tùy ý của người khởi tạo, người có thể sử dụng nó để tạo ra giá trị cho các doanh nghiệp thông thường. Thay vào đó, mục đích của việc đặt cược ETH là tạo ra động cơ để bảo mật mạng; nó đảm bảo rằng những người xác thực có thứ gì đó trong trò chơi để họ có thể bị trừng phạt vì hành vi không trung thực. Ngoài ra, mặc dù ETH của mỗi trình xác thực được ký gửi trong hợp đồng ký gửi, nhưng nó không bị trộn lẫn và vẫn có thể phân biệt được. Mỗi trình xác thực cũng sẽ có thể rút ETH đã đặt cược của họ sau khi tính năng này được triển khai trong bản nâng cấp mạng trong tương lai.
Những người xác nhận cá nhân cũng không có quyền tham gia theo tỷ lệ đối với bất kỳ lợi nhuận nào do doanh nghiệp tạo ra. Như được giải thích thêm bên dưới, phần thưởng cho những người xác nhận khác nhau là khác nhau và phần lớn được xác định bởi những nỗ lực cá nhân của từng người xác nhận; vận may của họ không tăng và giảm cùng nhau do nỗ lực kinh doanh của bất kỳ người quảng bá nào. 20 Do đó, khi phân tích thực tế kinh tế của các giao dịch cầm cố, tòa án nên thấy rằng không có điểm chung theo chiều ngang.
3aiii. Không có "điểm chung theo chiều dọc" giữa các trình xác thực
Một số tòa án cho rằng học thuyết doanh nghiệp chung của Howey cũng có thể được thỏa mãn bởi tính tương đồng theo chiều dọc, vốn tập trung vào "mối quan hệ giữa người khởi xướng và người đứng đầu nhà đầu tư"22.
Nói chung, sự thành công hoặc hoạt động của mạng Ethereum không phụ thuộc vào bất kỳ bên chủ chốt nào; nó "hoàn toàn phi tập trung". 23 Để đảm bảo tính phi tập trung, cơ chế đồng thuận của Ethereum cho phép các trình xác thực tự hoạt động hiệu quả mà không cần phụ thuộc vào bất kỳ bên thứ ba nào. Người xác thực tham gia mạng một cách tự do và tự nguyện, đồng thời họ có thể chọn ngừng tham gia theo quyết định của riêng mình. Người xác thực có thể hoàn thành vai trò của họ trong mạng mà không cần phụ thuộc vào bất kỳ ai. Nếu họ thực hiện đúng nhiệm vụ của mình theo các quy tắc của mạng, họ sẽ được khen thưởng theo các quy tắc đó chứ không phải theo nỗ lực của những người quảng bá.
tiêu đề phụ
3b. Đặt cược ETH không tuân thủ nguyên tắc "nỗ lực của người khác" của Howey
3bi Tiêu Chuẩn Pháp Lý
Theo công thức ban đầu của Tòa án Tối cao ở Howey, một trong những yêu cầu của hợp đồng đầu tư là nhà đầu tư mong đợi "kết quả duy nhất từ nỗ lực của các nhà quảng bá hoặc bên thứ ba." 25 Tiêu chuẩn này đã bị giảm bớt bởi các tòa phúc thẩm, đã đọc là "hoàn toàn" và thay vào đó tập trung vào việc liệu những nỗ lực của nhà quảng cáo có "đáng kể không thể phủ nhận"26 và "những nỗ lực quản lý thiết yếu ảnh hưởng đến sự thành công hay thất bại của doanh nghiệp." 27 Theo hướng dẫn của SEC, những nỗ lực này thường được đặc trưng bởi “chuyên môn và các quyết định ảnh hưởng đến sự thành công của doanh nghiệp thông qua việc thực hiện kỹ năng và phán đoán”28.
Thay vào đó, Tòa án tập trung vào việc liệu các nhà đầu tư có "kiểm soát khả năng sinh lời của các khoản đầu tư của chính họ hay không." 29 Mức độ mà một nhà đầu tư dựa vào nỗ lực của chính mình để kiếm lợi nhuận càng lớn thì việc mô tả giao dịch liên quan như một hợp đồng đầu tư càng yếu kém, theo Howey. Trong những trường hợp này, luật chứng khoán hiện hành hoặc yêu cầu công bố thông tin là không cần thiết vì không có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền kiểm soát. 30 Tòa án còn liệt kê thêm một số yếu tố (được gọi là “yếu tố Schaden”) để kiểm tra “khả năng kiểm soát”31 của nhà đầu tư (được liệt kê theo thứ tự quan trọng). (1) quyền tiếp cận thông tin của nhà đầu tư, (2) các quyền theo hợp đồng của nhà đầu tư, (3) đóng góp hoặc thời gian và công sức của nhà đầu tư, (4) khả năng tài chính đầy đủ, (5) bản chất của rủi ro kinh doanh và (6) mức độ suy đoán.
3bii.Ứng dụng Ethereum
Một số người lập luận rằng quá trình chuyển đổi của Ethereum từ bằng chứng công việc sang bằng chứng cổ phần cũng là quá trình chuyển đổi từ cơ chế cạnh tranh sang cơ chế "hợp tác" hơn32, vì quy trình xác minh trong bằng chứng cổ phần yêu cầu sự tham gia của nhiều bên . Theo quan điểm này, khi đặt cược ETH, mỗi người xác thực có kỳ vọng hợp lý là kiếm được phần thưởng đặt cược bằng cách dựa vào nỗ lực của những người xác thực khác.
Lập luận này được hỗ trợ bởi chi tiết triển khai cấp thấp mà các trình xác thực được chia thành các ủy ban theo giao thức bằng chứng cổ phần duy nhất của Ethereum.
Quan trọng hơn, lập luận này hiểu sai cơ chế phần thưởng của trình xác thực trong quá trình triển khai bằng chứng cổ phần của Ethereum và hạ thấp tiêu chí ban đầu của Howey về việc yêu cầu "hoàn toàn phụ thuộc vào nỗ lực của người khác" ở mức độ chưa từng có. Như chúng tôi giải thích bên dưới, trình xác nhận Ethereum và công cụ khai thác đã hợp tác liền mạch trong mạng bằng chứng công việc trước khi hợp nhất và không mong đợi được khen thưởng từ những nỗ lực quản lý đáng kể của các trình xác thực khác, mà chủ yếu từ nỗ lực của chính họ và nhận được tiền lãi . Để hiểu lý do tại sao lại như vậy, sẽ rất hữu ích nếu bạn có hiểu biết cơ bản về phần thưởng dành cho người xác thực trong mạng bằng chứng cổ phần của Ethereum.
3bii1. Phần thưởng của Trình xác thực trong Mạng Bằng chứng Cổ phần của Ethereum
Có nhiều yếu tố ảnh hưởng đến việc tính toán phần thưởng cho trình xác thực. Trong quá trình triển khai Proof-of-Stake của Ethereum, những người xác thực nhận được phần thưởng mỗi kỷ nguyên (6,4 phút) và những phần thưởng này được tính là bội số của "phần thưởng cơ sở". 36 Bản thân phần thưởng cơ bản được xác định bởi số lượng trình xác thực đang hoạt động trên mạng ("tổng cổ phần đang hoạt động") và được điều chỉnh động để khuyến khích một bộ trình xác thực có kích thước lý tưởng.
Người xác nhận có thể bỏ phiếu cho (i) nguồn chính xác; (ii) mục tiêu chính xác; (iii) tiêu đề khối chính xác (gọi chung là “phần thưởng chính xác”) và (iv) gửi bằng chứng của họ (phiếu bầu của họ) để đưa vào khối ("phần thưởng bao gồm") để kiếm được bội số của phần thưởng cơ bản. Phần thưởng bao gồm cũng được phân chia giữa người chứng minh và người xác thực, với người xác thực được chọn ngẫu nhiên để tạo ra một khối.
Theo các nhà nghiên cứu, giả sử phần thưởng cơ sở cố định theo thời gian, lợi nhuận của người xác thực chủ yếu được xác định bởi số dư ETH của người xác thực được gửi trong mạng, giới hạn ở mức 32 ETH. 40
3bii2. Người xác thực muốn nhận phần thưởng đặt cược từ hành động của chính họ, không phải từ "nỗ lực của người khác".
Phân tích thực tế kinh tế của việc đặt cược ETH, tòa án nên thấy rằng nó không tuân thủ nguyên tắc "nỗ lực của người khác" trong trường hợp Howey. Phần thưởng cho việc đặt cược chủ yếu được xác định bởi nỗ lực cá nhân của những người xác thực, thay vì phụ thuộc vào bất kỳ nỗ lực quản trị nào của bên thứ ba. Như đã đề cập ở trên, phần thưởng của người xác thực chủ yếu được xác định bởi số lượng ETH mà họ đặt cược và cơ hội nhận được một khối được đề xuất ngẫu nhiên, cả hai đều dành riêng cho từng người xác thực và không phụ thuộc vào bất kỳ bên thứ ba nào.
Nói cách khác, những người xác nhận vẫn có khả năng kiểm soát lợi nhuận từ các khoản đầu tư của họ. Áp dụng thử nghiệm Schaden,43 việc kiểm soát các trình xác thực lần đầu tiên được thể hiện ở việc thiếu thông tin bất đối xứng; phần thưởng được phân phối dựa trên các giao dịch được ghi lại trên các giao thức nguồn mở và chuỗi khối công khai. Phần thưởng cũng được xác định dựa trên đóng góp về thời gian và công sức của người xác thực, vì người xác nhận phải tối đa hóa thời gian hoạt động của họ và duy trì kết nối với mạng để tránh bị cắt giảm.
tiêu đề cấp đầu tiên
4. Kết luận
Phân tích thực tế kinh tế của việc đặt cược ETH trên mạng bằng chứng cổ phần của Ethereum, như đã lưu ý ở trên, tòa án sẽ thấy rằng việc đặt cược không vượt qua bài kiểm tra Howey vì không có “doanh nghiệp chung” và người xác nhận không bao giờ dựa vào “nỗ lực của người khác”. Mặc dù nó không phải là trọng tâm của bài viết này, nhưng cũng có những câu hỏi về việc liệu gửi ETH để cầm cố có đủ điều kiện để "đầu tư vốn" hay không. Và một lần nữa, việc không đáp ứng bất kỳ nguyên tắc nào trong bốn nguyên tắc của Howey có nghĩa là giao dịch đó không phải là hợp đồng đầu tư và do đó không phải là giao dịch bảo đảm.
Nhưng ngoài phân tích pháp lý, việc áp dụng các yêu cầu nghiêm ngặt do luật chứng khoán Hoa Kỳ áp đặt đối với các cam kết sẽ dẫn đến việc áp dụng luật không phù hợp và vô lý. Như chúng tôi đã lưu ý, một lý do tồn tại của quy định chứng khoán là cải thiện tình trạng thông tin bất đối xứng tồn tại giữa người quảng bá và nhà đầu tư thông qua việc tiết lộ thông tin. Do đó, việc coi việc cầm cố ETH như một hợp đồng đầu tư sẽ áp đặt nghĩa vụ tiết lộ thông tin đối với "nhà phát hành" hoặc "nhà tài trợ".
Giới thiệu về tác giả
Giới thiệu về tác giả
Rodrigo Seira là cố vấn pháp lý về tiền điện tử tại Paradigm.
Amy Aixi Zhang là cố vấn chính sách tại Paradigm Corporation.
Jake Chervinsky là giám đốc chính sách của Hiệp hội Blockchain, cố vấn của Quỹ biến thể và là thành viên hội đồng quản trị của Quỹ giáo dục DeFi.
liên kết gốc
