推理XPL閃崩18%背後的操縱手法

本文來自：Quote 團隊成員 filo

編譯｜Odaily 星球日報（@OdailyChina）；譯者｜Azuma（@azuma_eth）

北京時間 11 月 1 日 12:32，Hyperliquid 上的 Plasma（XPL）在 1 分鐘內直線閃崩 18%，而在同一時間，BTC 僅僅跌去了 0.04%。

12:32:50 至 12:32:59 之間，Hyperliquid HLP 的清算金庫（liquidator vault）被動接管了一筆價值 1217.71 萬美元的多頭頭寸；等到 75 分鐘後完成平倉拋售時，該金庫已虧損 55.58 萬美元。

事發數小時內，鏈上分析師 kenni.hl（@kennishjp）和 Naeven（@Naeven_） 梳理出了該起事件的大致輪廓 —— 一組錢包在暴跌前幾分鐘抽走了保證金。

kenni.hl 將此事與 2025 年 3 月曾發生過的一起事件進行了對比，當時一名交易員曾從巨額 ETH 多頭頭寸中提走了保證金。Hyperliquid 當時表示，HLP 損失了約 400 萬美元，該交易員最終獲利約 180 萬美元，且並不存在漏洞利用或駭客攻擊。

我們希望解答這份初步梳理中懸而未決的三個問題：這些錢包真的存在關聯嗎？虧損是如何傳導至 HLP 的？這些錢包從中獲利了嗎？

為此，我們調取了所有可讀的成交記錄、提現和轉帳數據，包括被 Hyperliquid 拒絕的提現請求。簡短的結論是：這些錢包確實彼此關聯；虧損傳導至 HLP 的路徑清晰可見；但它們在 Hyperliquid 上是虧錢的。

至於那一分鐘內是誰拋售了 XPL、原因為何，公開數據無法給出答案。

核心發現

• 這些錢包有關聯嗎？ 是的。16 個錢包中有 14 個分布在 Arbitrum 上 4 棵獨立的 USDC 轉帳資金樹中，雖然這些資金樹之間沒有直接轉帳交集，但它們展現出了完全一致的下單指令和時間節點。
• 提現操作是否加速了清算？ 是的。所有 12 個進行了提現的錢包，都比另外 4 個未提現的錢包更早開始被清算。它們持有該群體 70.3% 的倉位，並占了金庫接管頭寸的 90.7%。如果沒有這些提現，HLP 會虧損多少，我們不得而知，因為其中一個分文未提的錢包最終也觸發了金庫接管。
• 是這些錢包引發了暴跌嗎？ 無法確定。在 Hyperliquid 發生第一筆清算之前，XPL 的跌幅就已經達到 6%（僅限 XPL 獨立行情），且當時幣安永續合約的成交量高於 Hyperliquid，沒有任何公開數據能顯示是誰在拋售。
• 這 16 個錢包獲利了嗎？ 在 Hyperliquid 上沒有。它們在該平台上累計虧損約 71.1 萬美元，至於在其他平台是否持有頭寸（如果存在的話），我們無法觀測。

共享資金與交易習慣的錢包群

我們從 Naeven 公布的 16 個地址入手，將它們與暴跌前後（12:30 至 12:36 之間）被清算的另外 55 個帳戶進行了對比測試。

Hyperliquid 的帳本顯示，大多數存款來自 Circle 的存款錢包，這掩蓋了真實的資金發送方，但 Arbitrum 鏈上數據卻不會說謊。

9 月 12 日，有 2 個錢包在相隔 46 秒內分別收到了 797334 美元和 624954 美元，第 3 個錢包在當天下午收到了 743730 美元；10 月 29 日和 30 日，這 3 個錢包向另外 9 個錢包發送了 USDC（其中一個通過了中間地址中轉）；10 月 31 日，第 4 個源頭錢包 0x3f42…9bf5 向 0x9a72…adb3 提供了資金。大多數接收地址在一小時內就將資金轉入了 Hyperliquid。

行為模式將這幾棵資金樹串聯了起來，並鎖定了另外 2 個沒有直接資金關聯的錢包。

從 11:45 開始，10 個錢包在 6 分鐘內接連進行了金額在 501 美元至 1185 美元之間的測試性提現；12:12 起又出現了 4 筆測試性提現。在 12:22 至 12:28 之間，來自全部 4 棵資金樹的 11 個錢包分兩輪下了 TWAP（時間加權平均價格）買單：第一輪為期 60 分鐘、買入約 30 萬美元；隨後一輪為期約 15 分鐘、買入約 20 萬美元。其中，有 3 筆訂單的數量精確到了完全相同的 3502136 枚 XPL。

16 個錢包中有 10 個設置了相同的返傭邀請碼（referral code），而在另外 54 個被清算帳戶中，我們僅發現 1 個帳戶使用了該邀請碼（不過更早期的邀請關係可能對我們不可見，且該邀請碼也可能是公開的）。此外，那 55 個外部帳戶在事發前 3 小時內沒有任何提現記錄。

當然，吻合度並非百分之百。0x3f42…9bf5 在最後幾個小時內沒有執行上述任何操作，僅通過資金鏈路產生關聯；另外還有 2 個中心分發錢包（hubs）沒有進行測試提現或下 TWAP 訂單。從我們能讀取到的成交記錄（始於 10 月 31 日 18:02）來看，這些錢包之間沒有發生過相互交易。

現有證據指向同一名操盤手或協同作業的數人，但我們對他們的真實身份沒有任何定論。

16 個錢包全部卡在單一保證金檔位線下

截至 12:32，該群體共持有約 2.69 億枚 XPL 多單，價值 2309.18 萬美元。

自 10 月 28 日以來，全網未平倉合約（Open Interest）單邊增加了 2.81 億枚 XPL，因此該群體的多頭頭寸規模幾乎等同於這段時間的全部增長量（儘管該時間窗口內也有其他人在交易）。同時，這一持倉規模相當於過去 24 小時平均中間價上下 5% 範圍內掛單買盤深度（resting bids）的 12.5 倍。

沒有任何一個單一錢包的持倉超過 237.31 萬美元。Hyperliquid 的 XPL 保證金檔位表規定，名義價值 300 萬美元以下允許最高 10 倍槓桿，超過 300 萬美元則降至 5 倍槓桿 —— 如果集中在單一帳戶中，這筆總頭寸需要 215.9 萬美元的維持保證金；而分散在 16 個帳戶中，僅需 115.5 萬美元。

全部 16 個錢包都將倉位控制在這一檔位線以下是既定事實，至於這是不是刻意為之的目標，我們無法斷言。

按平均開倉價 0.07669 美元計算，當價格處於 0.0859 美元時，該群體還擁有 247.5 萬美元的帳面浮盈。Hyperliquid 允許交易員提取未實現盈虧（浮盈），只要帳戶留存至少相當於名義價值 10% 的保證金即可。

• 註：未平倉合約的增長與該群體的多頭頭寸走勢高度同步，二者均以單邊 XPL 數量計價。

卡在極限邊緣停止的提現操作

第一筆大額提現於 12:24:47 結算完成，最後一筆於 12:32:11 完成。

12 個錢包共成功執行了 20 筆提現，總計提取 203.9 萬美元，另有 7 筆提現因「餘額不足」（Insufficient balance）被拒絕。這些被拒記錄展現了他們把額度卡得有多緊 —— 其中一個錢包申請提取 16.2 萬美元被拒後，立刻改提了 10 萬美元和 5 萬美元；另一個錢包在最後關頭申請提取 7280 美元也遭到了拒絕。

該群體的帳戶淨值（Equity）占名義價值的比例從 22.4% 驟降至 13.5%。在提現的 12 個錢包中，有 10 個錢包最終的保證金率停留在 9.9% 至 11.2% 之間。

在此期間，該群體仍在持續買入。在最後半小時內，他們買入了 1522.56 萬枚 XPL，而同期 Hyperliquid 整個訂單簿的總成交量為 2953.13 萬枚 XPL——也就是說，在保證金不斷流出的同時，他們的頭寸卻在繼續擴大。

• 註：淺色柱代表進行了提現的錢包，全部 12 個錢包在 12:32:50.816 之前均已開始進入清算。4 個深色柱（未提現錢包）隨後分別於 12:32:52、12:32:55、12:32:55 和 12:37:44 觸發清算。

圖表中最後一個柱狀圖對應的 0xd6e2…423d 是最接近對照組的樣本，它與另外 2 個提現錢包由同一個中心錢包提供資金，同樣做過測試提現並下了相同的 TWAP 訂單，但後續沒有轉出任何其他資金。它在 12:37:44 向訂單簿清算了 20% 的部分頭寸，且沒有任何頭寸流入清算金庫。

不過單一錢包僅能作為參考案例，0xf0b1…5414 體現了這種對比的局限性 —— 該錢包唯一的一筆大額提現請求遭到了拒絕，但它最終依然向金庫移交了 1458.65 萬枚 XPL 的清算頭寸。

價格下跌發生在清算之前

Hyperliquid 上的第一筆清算發生在 12:32:43。在那之前，幣安和 Hyperliquid 上的價格均已較前一分鐘的水平下跌了約 6%，因此不可能是 Hyperliquid 的清算引發了這波下跌行情。至於其他交易平台是否發生了強制平倉拋售，我們無從觀測。

在最初的那 43 秒內，幣安永續合約成交了 4921.07 萬枚 XPL，其中 75.9% 為賣方主動吃單（seller-initiated），而同期 Hyperliquid 的成交量為 1143.75 萬枚。

幣安幾乎總是率先觸及各個價格關口，領先時間通常不到一秒——這個時間差非常接近，甚至可能受到系統時鐘誤差的影響。我們以各平台自身的價格作為基準進行了測算，因為在下跌前 Hyperliquid 的價格比幣安高出 41.5 個基點（bps）。

在同一時間，其他主流代幣幾乎紋絲不動。在該分鐘的低點，ETH 僅下跌 0.12%，而在我們核查的另外 10 個幣種中表現最差的 ENA 也僅下跌 0.54%。我們沒有查到當天有任何關於 XPL 的新聞或計劃內的代幣解鎖，不過公開搜尋難免存在遺漏。

在整個一分鐘的時間跨度內，成交量重心發生了轉移。Hyperliquid 訂單簿成交了 1.67 億枚 XPL，超過了幣安的 1.44 億枚，其中 49% 來自強制平倉拋售。kenni.hl 所說的「Hyperliquid 本身幾乎沒有成交量」僅在 12:32:43 之前成立。

• 註：兜底接管轉移（backstop transfer）未計入其中，因為這部分頭寸從未進入公開訂單簿撮合。

金庫繼承了虧損頭寸，並在不斷下跌的 XPL 市場中扛單

根據機制，Hyperliquid 首先會將大額頭寸的 20% 發送至訂單簿進行清算（我們在其中 11 個錢包上觀察到了這一過程）。如果帳戶淨值跌破維持保證金的 2/3，帳戶就會被移交給清算金庫（HLP 中規模為 100 萬美元的子組件）。

12:32:50，當 XPL 的標記價格（Mark Price）跌至 0.077378 美元時，金庫接管了 1.34 億枚 XPL；到了 12:32:59 ，其接管總量達到了 1.6 億枚。

接管價格低於當時的標記價格，差額等於「錢包剩餘淨值除以持倉規模」——這是我們推導出的規則，並在每個錢包上復現驗證，誤差在 15 美元以內。這一折價平均為 108 個基點。然而與此同時，當這 1.34 億枚 XPL 易手時，幣安上的最新成交價已經跌至 0.07408，比 Hyperliquid 的標記價格低了 4.3%。

• 註：標記價格大約每 3 秒更新一次，且在暴跌發生前也一直高於幣安價格。

如果以幣安價格作為基準來衡量，這筆虧損可以拆分為 3 個部分（測算誤差在 132 美元以內）：

1. 接管價格差異成本（282408 美元）： 其中一部分源於暴跌前一分鐘 Hyperliquid 本身就存在的 41.5 個基點的溢價；
2. 金庫平倉期間 XPL 在幣安進一步下跌的成本（260258 美元）；
3. 執行滑點與手續費： 金庫以每分鐘約 200 萬枚 XPL 的速度拋售，其中 99.6% 為跨價差主動吃單（crossing the spread），成交價比同一分鐘內幣安的價格總計低了 7771 美元，此外還支付了 5218 美元的手續費。金庫自身的持續拋售可能也加劇了價格的進一步下跌，但我們無法將這部分影響剝離出來。

• 註：截至北京時間 18:30，HLP 的總規模為 1.696 億美元，