Fed 升息，SGOV 為什麼不太跌？短期美債 ETF 的收益邏輯

一、買入 SGOV、BIL 和 SHV，買的究竟是什麼？

SGOV、BIL 和 SHV 都是以美國國債為主要投資標的的 ETF，但持倉期限並不相同。SGOV 主要持有剩餘期限在 0 至 3 個月的美國國債，BIL 主要持有 1 至 3 個月的美國國庫券，SHV 則覆蓋 0 至 1 年的短期美國國債。三者的共同點是久期較短，利率變化對淨值的影響通常遠小於長期國債 ETF，主要區別在於持倉期限、組合久期和管理費。

理解這類產品，首先要了解美國國庫券如何產生收益。與普通附息國債不同，國庫券通常不定期支付票面利息，而是以低於面值的價格發行，到期時按面值兌付，買入價格與到期兌付金額之間的差額就是投資者獲得的利息收入。例如，投資者以 99.5 美元買入一張面值 100 美元的三個月期國庫券，三個月後到期收回 100 美元，期間 0.5 美元的差額就是這筆投資的收益，折算成年化收益率約為 2%（未考慮交易成本等因素）。

基金買入一籃子國庫券後，持有期間會逐步獲得這些債券對應的收益。債券價格隨著到期日臨近逐漸向面值靠近，相關收益也會反映在基金資產中，之後再通過基金的分配機制發放給持有人。因此，持有 SGOV 的目標，是通過基金持有一籃子短期國庫券並獲得它們在持有期間產生的利息收入，等待某隻債券價格明顯上漲並不屬於這類產品的收益來源。

SGOV 和 BIL 的持倉集中在短期國庫券，債券到期後，基金可以較快收回本金並重新投入新券。SHV 覆蓋的期限更長一些，因此對利率變化通常也會更敏感。這裡還需要區分兩個概念。產品標註的持倉期限範圍，不代表組合中每一隻債券的實際剩餘期限，也不等於基金的有效久期。真正衡量基金對利率變化敏感程度的，還是有效久期等指標。

以 SGOV 為例，截至 10 月 30 日，其總資產約 1168 億美元，是規模較大的超短期美國國債 ETF 之一，並按月分配收益。投資者買入它，相當於通過 ETF 持有一籃子短期美國國債，獲得這些債券產生的利息收入。對於暫時閒置的美元資金，SGOV 提供了一種參與短期國債市場收益的方式，追求債券價格上漲並不是它的主要投資目標。

與其他常見的美元現金工具相比，SGOV 的特點也比較明確。直接購買國庫券，可以持有單隻債券直至到期，提前了解其到期兌付金額，但需要通過拍賣或二級市場完成交易，並自行安排到期資金的再投資。銀行存款的利率由銀行報價，定期存款通常在約定期限內鎖定利率，但資金靈活性相對較低。貨幣基金的底層資產和收益機制可能與短期國債基金有相似之處，但具體持倉、申贖規則和風險並不完全相同。SGOV 則通過 ETF 在交易所交易，投資者可以按份買賣，不需要逐筆管理國庫券的到期和換倉，代價是基金淨值仍會隨市場變化而波動，收益也不承諾固定。選擇這類 ETF，本質上是用市場化的浮動收益，換取交易和持倉管理上的便利。

二、為什麼美聯儲加息，SGOV 的淨值卻不怎麼跌？

SGOV 淨值相對穩定，主要是因為久期很短。久期越短，市場利率上升時，存量債券價格受到的衝擊通常越小。 債券價格與市場利率通常呈反向變化，但價格下跌多少，不僅取決於利率上升多少，也取決於債券的久期。長期債券的現金流分佈在更長時間內，對利率變化更加敏感。短期國庫券很快到期，價格對利率變化的反應則小得多。

以長期國債 ETF TLT 為例，其有效久期約為 16 至 17 年。根據雅虎財經 2026 年 9 月的分析，在其他條件不變的情況下，長期國債收益率上升 1 個百分點，TLT 價格可能回落約 16%。相比之下，SGOV 的有效久期約為 0.09 年。同樣假設市場收益率上升 1 個百分點，按照久期估算，SGOV 的價格影響大約只有 0.09%。這只是衡量利率敏感程度的近似估算，並不代表基金實際淨值一定按照這一幅度變化。

久期的作用可以從債券現金流來理解。長期債券的本金往往要等到十幾年後才歸還，投資者還要持續等待期間的票息收入。市場利率上升後，這些未來現金流需要按照更高的折現率重新計算現值，距離現在越遠的現金流，折現影響通常越大，因此長期債券價格會明顯回落。SGOV 持有的國庫券則在幾個月內陸續到期，基金很快就能收回本金，再按照當時的市場利率買入新券。雖然原有持倉仍會受到利率變化影響，但影響範圍有限，而且基金能夠較快更新持倉。相比之下，長期國債 ETF 持有的債券期限更長，原有低收益率債券無法迅速到期換新，市場只能通過價格下跌來調整其收益率。

2022 年的市場表現可以更直觀地說明兩者差異。當年美聯儲將政策利率從接近零快速提高至 4%以上，長期國債 ETF TLT 全年總回報為-31.41%。SGOV、BIL 和 SHV 的全年總回報則分別為 1.58%、1.38%和 0.94%，均為正值。

數據為 2022 自然年度總回報（NAV 值，含派息）。SGOV、BIL、SHV 為短期國債產品，TLT 為 20 年以上期限的長期國債 ETF。

不過，短久期並不等於淨值完全沒有波動。SHV 在 2021 年錄得-0.10%的總回報，就說明在利率接近零、收益率發生變化的年份，短期國債 ETF 也可能出現接近於零甚至小幅為負的回報。淨值波動取決於收益率變化的速度和幅度，但由於久期很短，價格受到的影響通常比較有限。以 SGOV 約 0.09 年的有效久期為例，在其他條件不變的情況下，收益率上升 1 個百分點對應的價格影響約為 0.09%。這正是短期國債 ETF 與長期國債 ETF 的主要區別。前者的價格風險通常較小，但並不是沒有價格風險。

2022 年的數據也不能引申為短期國債 ETF 在任何加息環境下都能取得正回報。它說明的是，短久期明顯降低了利率上升造成的價格損失。當年短期國債收益率隨著美聯儲持續加息而逐步抬高，基金可以將到期資金投入收益率更高的新券，增加的利息收入幫助抵消了有限的價格波動。此後，SGOV 在 2023 年和 2024 年的年度總回報分別約為 5.12%和 5.27%，進一步說明這類產品的回報主要來自持續累積的利息收入，淨值上漲的貢獻相對有限。

三、SGOV 的收益從哪裡來？答案是到期後重新投資

SGOV 的收益主要來自底層國庫券產生的利息，以及基金將到期本金重新投入新券後獲得的收益。 由於持有的債券期限很短，基金會不斷收回到期本金，再按照當時的市場利率買入新的短期國債。美國財政部會定期拍賣從幾週到半年期限不等的國庫券，基金可以參與一級市場拍賣，也可以在二級市場按當時的市場價格和收益率買入。短期國債收益率由市場資金供求和利率預期共同決定，美聯儲調整政策利率會影響短端市場，但市場收益率不一定等到美聯儲正式行動後才發生變化。

假設短期國債收益率從 3%上升至 4%，隨著原有債券陸續到期，基金就有機會將收回的本金投入收益率更高的新券，組合整體的收益水平也會逐步向新的市場利率靠攏。這個過程不會在一天之內完成，而是隨著持倉陸續到期、基金持續買入新券逐步發生。SGOV 主要持有 0 至 3 個月期限的國庫券，因此組合更新速度較快，市場利率變化通常能夠在相對較短的時間內反映到持倉收益中。

可以用一個簡化例子理解這一過程。假設基金原有組合的收益率為 3%，市場利率上升後，新買入國庫券的收益率達到 4%。隨著原有持倉陸續到期，基金將資金投入新券，組合收益率就會逐步從 3%向 4%靠近。具體上升速度取決於原有債券的到期分佈、實際換倉比例和市場收益率變化，並不是每完成固定比例的換倉，組合收益率就一定按相同比例上升。

這與長期固定票息債券的收益機制不同。長期債券買入時的票息基本已經確定，即使市場利率後來上升，原有債券也不會自動獲得更高票息。投資者如果想換成收益率更高的新債，就需要賣出原有債券，而在市場利率上升時，舊債價格往往已經下跌。SGOV 的持倉期限短、資金週轉快，能夠通過不斷買入新券調整組合收益，因此更容易跟隨短端市場利率變化。

把 SGOV 幾年的回報放在一起看，可以看到不同利率環境對收益水平的影響。2022 年處於加息初段，短期國債收益率從低位逐步抬升，SGOV 全年總回報為 1.58%。2023 年至 2024 年，政策利率處於高位平台期，短期國債收益率維持在較高水平，SGOV 的年度總回報分別約為 5.12%和 5.27%。2026 年 9 月加息重啟後，短期利率再度走高，SGOV 年內回報為 3.04%（截至 10 月 29 日）。這些數據反映出，SGOV 的回報水平與短期國債市場利率密切相關。加息初期，收益率需要時間逐步傳導到基金持倉。利率維持高位時，基金可以持續獲得較高的利息收入。市場利率再次變化時，基金收益也會隨持倉更新而調整。

數據為 SGOV 各年度總回報（含派息，NAV 值），2026 年為年內回報，截至 10 月 29 日。2022 年為加息之年，2023 至 2024 年政策利率處於高位平台期，2026 年 9 月加息重啟。

不過，SGOV 的派息不會隨著美聯儲每一次加息立即、等比例提高。短期國債收益率還會受到市場供求、未來利率預期和資金狀況等因素影響，市場有時會在美聯儲正式加息之前就提前調整短期國債收益率。基金的持倉更新速度和管理費用，也會影響最終收益。因此，判斷 SGOV 當前和未來的收益水平，不能只看美聯儲是否加息，還要觀察短期國債市場收益率以及基金後續的實際派息。

截至 2026 年 10 月 29 日，SGOV 的 30 日 SEC 收益率為 3.79%，近 12 個月滾動派息率為 3.64%，兩者相差約 0.15 個百分點。這兩個指標的計算方式不同，不能直接當作同一收益率比較。30 日 SEC 收益率根據近期持倉收入計算並進行年化，主要反映基金近期的收益水平。近 12 個月滾動派息率則根據過去一年實際分配的收入計算，包含了此前不同利率環境下的派息。由於過去一年中可能包含較低利率時期的分配，如果當前短端利率維持在較高水平，隨著較早月份的低派息逐步退出滾動統計區間，近 12 個月滾動派息率就有機會向近期收益水平靠近。但這不代表兩項指標最終一定相等，因為兩者的計算方式和統計範圍並不相同。

左圖為 2026 年政策利率變化節點。右圖為 SGOV 收益率數據，截至 2026 年 10 月 29 日。30 日 SEC 收益率為年化指標，近 12 個月滾動派息率按過去 12 個月分配計算，二者計算標準不同，不能直接視為同一收益率。

對投資者來說，最值得跟蹤的是短期國債收益率有沒有變化，以及這種變化是否逐步反映到 SGOV 後續的月度派息中。美聯儲宣布加息當天的淨值變化，並不能直接說明基金未來能獲得多少收益。短端市場收益率和實際派息才是更有參考價值的指標。

四、每月派息後淨值下跌，是虧損嗎？

不是。派息後淨值下調，是基金將累積收益分配給持有人時產生的正常除息變化。 在派息週期內，底層債券產生的收益逐漸計入基金資產。到了分配日，基金將累積的部分收益以現金形式發放給持有人，基金淨值也會相應下調。投資者收到的現金與淨值減少的部分相對應，因此如果只看價格曲線，很容易把正常除息誤認為投資虧損。

以 3.79%的年化收益水平為例，簡單除以 12，每月對應的收益約為 0.32%。也就是說，如果持有 1 萬美元 SGOV，按這一收益水平粗略折算，每月對應的稅前收益約為 31.6 美元。派息到賬後，基金淨值會相應調整，投資者持有的基金資產價值減少了多少，賬戶中就會收到相應的現金分配。需要說明的是，這只是為了幫助理解收益量級的簡單折算，實際派息金額由基金根據當期持倉收益和分配安排確定，不保證每個月完全相同。

評估 SGOV、BIL 和 SHV 時，應該看包含派息的總回報，單純比較買入價和當前淨值容易產生誤讀。總回報由淨值變化和派息兩部分構成，如果選擇將派息繼續投資，還需要把再投資產生的收益納入計算。對於按月分配收益的產品，投資者可以在派息到賬後自行決定是否繼續買入。如果選擇再投資，後續收益也會受到再投資時市場利率和買入價格的影響。淨值走勢圖出現週期性的鋸齒狀變化，並不代表基金每個月都發生了實際虧損。

稅務也是持有前需要考慮的因素。對於美國稅務居民，短期國債 ETF 的分配通常需要按照相應稅務規則申報，具體稅務分類以及州和地方稅的處理，取決於基金年度分配構成和投資者所在地。非美國稅務居民則需要結合自身稅務身份和適用規則判斷。因此，產品頁面顯示的收益率是稅前指標，實際到手收益可能因投資者稅務身份而有所不同。

五、現在適不適合關注 SGOV？重點看資金用途和短端利率

SGOV 適合臨時停放美元、賺短期國債利息，不適合鎖定利率或賭降息帶來的債券價差。

先想清楚兩件事：錢什麼時候用，當前收益有多高。截至 2026 年 10 月 29 日，SGOV 的 30 日 SEC 收益率為 3.79%，近 12 個月滾動派息率 3.64%。3.79%可以用來觀察近期收益水平，但不是買入後鎖定的固定回報。按這個年化粗略算，1 萬美元一年稅前約 379 美元，實際會隨短端利率、持倉收益和費用變化。短端利率維持當前水平，後續派息可能保持在相近水平；利率繼續升，舊券到期換新券後收益可能逐步提高；美聯儲轉向降息，新買債券收益率下降，月度派息也可能逐步減少。

和常見美元現金工具比，SGOV 的位置不一樣。銀行定期存款能在約定期限內鎖定利率，但提前支取可能受限，利率由銀行報價，不一定及時跟上短端市場。貨幣基金底層可能包括短期國債、回購協議等，收益機制與短期國債 ETF 相似，但資產構成、申贖方式和風險要看具體產品。直接持有國庫券，買入時