CLARITY Act為何未能過關：美國加密市場結構立法將走向何處？

2026 年 9 月 15 日，美國參議院以 49 票贊成、50 票反對的結果，未能通過推進《數位資產市場清晰法案》（Digital Asset Market Clarity Act，以下簡稱「CLARITY Act」）的程序性動議。準確地說，參議院當日沒有對法案實體內容作出最終否決。法案缺少結束程序阻撓、進入後續審議所需的票數。考慮到國會會期和期中選舉臨近，這一結果已經顯著壓縮了本屆國會繼續處理該法案的時間。

CLARITY Act 原本試圖解決一個困擾美國加密市場多年的問題：某項加密資產究竟屬於證券、商品，還是處於二者之間；交易平台應當向證券交易委員會（SEC）還是商品期貨交易委員會（CFTC）註冊；代幣發行完成以後，早期融資關係又在什麼條件下可以結束。法案受阻以後，處理這些問題的重心將會重新回到監管機構、法院和各州層面。

一、49 比 50 究竟意味著什麼

美國參議院的立法程序通常要求多數黨先取得足夠票數結束辯論，才能推動法案進入實質審議。贊成票沒有達到推進法案所需門檻，因此文本沒有進入修正、辯論和最終表決階段。同類內容仍可能以重新協商、替代文本或附加到其他法案的方式回到國會。

程序性失敗也有實質後果。市場結構法案覆蓋 SEC 與 CFTC 的權限分配、交易平台註冊、客戶資產隔離、資訊披露和去中心化金融等多個領域，重新組織跨委員會聯盟需要時間。將要到來的選舉週期以後，議員更難在利益衝突、國家安全和金融穩定等高敏感問題上承擔妥協成本。即使核心架構獲得保留，法案名稱、文本和政治聯盟都可能發生變化。

此次結果還說明，單純依賴共和黨票數並不足以處理市場結構立法。參議院規則決定了這類法案通常需要跨黨派支持。此前委員會領導層多次強調文本來自長期的兩黨談判，但最終投票中民主黨整體反對，另有四名共和黨參議員投下反對票。法案獲得過行業支持，也曾吸收部分民主黨提出的投資者保護內容，但這些工作沒有形成能夠經受全院程序投票的聯盟。

二、法案原本準備解決什麼

美國現行制度的核心難題來自證券法與商品法的分工。SEC 負責證券發行、證券交易平台和中介機構；CFTC 對商品衍生品擁有成熟權限，但對數位商品現貨市場的直接監管權限相對有限。比特幣等資產常被視為商品，大量代幣可能在發行階段涉及「投資合同」。同一代幣在融資、網路運行和二级市場交易的不同階段，可能呈現不同法律屬性。

CLARITY Act 試圖通過「數位商品」和「投資合同資產」等概念，把資產本身與發行、銷售時形成的法律關係拆開。簡單來說，開發團隊出售代幣募集資金時可能構成證券交易，但代幣並不必然永遠作為證券存在。當網路達到一定去中心化或功能狀態、發行人完成相關披露後，部分二级市場活動可以轉入 CFTC 主導的數位商品框架。

這一設計對產業具有直接價值。平台能夠提前判斷應向哪個機構註冊，項目方也可以圍繞網路成熟度、資訊披露和關聯方持倉安排合規路徑。CFTC 若取得數位商品現貨市場權限，還可要求交易平台建立客戶資產隔離、記錄保存、資本和市場監督制度。美國長期依靠執法案件逐項劃定邊界的成本，理論上會有所下降。

問題也由此產生。如果「投資合同資產」被理解得過寬，發行人可能在完成有限披露後，讓原本與持續經營承諾密切相關的代幣較快離開證券法框架。投資者仍依賴開發團隊維護代碼、組織生態或控制財庫，法律上卻可能只獲得商品市場中的反欺詐保護。圍繞資產與交易關係如何分離，各方至今沒有完全一致的答案。

三、利益衝突為什麼成為程序障礙

2026 年的討論與早期市場結構法案相比，多出了一層鮮明的政治問題：現任總統及其家庭與加密資產項目之間的經濟聯繫。民主黨議員要求法案納入更嚴格的倫理條款，限制總統、高級行政官員及其關聯方發行、推廣或持有可能受到其政策影響的加密資產。支持者認為，新文本已經對部分發行和贊助行為作出限制；反對者則認為，關聯實體、家庭成員和既有項目仍可能利用例外結構繼續獲利。

這類爭議無法只靠傳統證券法的披露邏輯解決。總統可以任命監管機構負責人、影響行政執法並推動與數位資產有關的政策，而相關政策又可能直接改變其持有資產或關聯項目的價值。這裡的核心風險是公權力決策與私人經濟利益之間缺少足夠隔離。即使某項交易不構成證券欺詐，公眾仍會關心決策過程是否受到私人利益影響。

民主黨還對執行機制提出質疑，包括誰有權起訴、離任以後是否仍可追究，以及州檢察長和私人當事人能否參與執行。法案支持方認為，這些批評被選舉政治放大；但從程序票結果看，倫理問題已經足以改變部分議員的投票。未來文本若希望重新獲得跨黨派支持，單純調整代幣分類規則可能不夠，利益衝突條款需要更明確的適用主體、禁止行為和執行渠道。

四、DeFi 與國家安全分歧尚未解決

另一個阻力來自去中心化金融（DeFi）的反洗錢邊界。傳統金融機構有明確的客戶識別、可疑交易報告和制裁篩查義務。DeFi 協議可能由智能合約運行，前端、開發團隊、治理組織、流動性提供者和驗證者分處不同地點，任何單一參與者都未必掌握客戶身份或交易控制權。把銀行式義務完整移植到代碼層面，可能在技術上難以執行；完全豁免又會留下明顯的資金通道。

委員會民主黨工作人員認為，相關文本對部分 DeFi 服務和境外穩定幣支付留下過寬例外，可能削弱對混幣器、受制裁主體和跨境非法資金的控制。支持方則擔心，把開發軟體、維護開源代碼或驗證交易本身視為金融中介，會把並不控制用戶資產的技術參與者納入牌照和監控義務，進而推動開發活動離開美國。

真正困難的是確定「控制」與「獲利」之間的監管關係。某個團隊可能不直接保管用戶資產，卻能夠更改前端、收取交易費、控制升級密鑰或決定協議參數。如果法律只以是否託管私鑰為標準，具有實際影響力的經營者可能落在制度之外；如果只要從交易中獲利就承擔完整金融機構義務，流動性提供者和基礎設施節點又可能被過度覆蓋。未來立法需要把技術角色拆得更細，而不是以「中心化」或「去中心化」作一次性判斷。

五、穩定幣獎勵只是爭議的一部分

穩定幣收益問題也進入了市場結構談判。銀行業擔心，交易平台或穩定幣發行人通過「獎勵」向持有人轉移儲備資產收益，會形成類似存款的資金吸引機制，卻不承擔存款保險、流動性監管和銀行資本要求。加密行業則主張，禁止所有獎勵會限制平台競爭，也可能把收益集中在發行人和大型金融機構手中。

這項爭議與 CLARITY Act 的資產分類並不完全相同，卻會影響銀行集團和部分議員是否支持整套法案。穩定幣已經擁有專門立法框架（GENIUS Act），市場結構法案若再次處理收益分配，需要說明支付型穩定幣、證券型產品、平台營銷獎勵和質押收益之間的區別。若這些不同經濟活動被放在同一條禁令中，容易產生規避結構，也會增加 SEC、銀行監管機構與州監管機構之間的權限衝突。

六、監管機構已經開始填補空白

雖然國會沒有推進法案，但是美國也沒有回到完全缺少規則的狀態。2026 年 3 月，SEC 發布加密資產證券法解釋，CFTC 同時表示將在《商品交易法》範圍內與其保持一致。該解釋區分數位商品、數位收藏品、數位工具、穩定幣和數位證券，並說明非證券型加密資產在何種交易安排下可能構成投資合同，以及相關投資合同關係如何結束。

9 月 17 日，也就是參議院程序投票失敗後的第二天，SEC 又公布針對部分代幣化股票交易的「創新豁免」。豁免允許符合條件的代幣化證券交易場所和流動性提供者暫時免於部分交易所與交易商定義，同時保留反欺詐、反操縱、制裁合規、許可訪問和發行人異議權等條件。SEC 主席將其稱為通往長期規則的橋樑，並明確提到國會未能推進 CLARITY Act。

監管機構行動可以快速解決部分業務准入問題，卻存在三項限制。第一，SEC 只能在國會既有授權範圍內解釋或豁免，無法自行建立完整的數位商品現貨市場制度。第二，解釋和豁免可能受到法院審查，也可能隨委員會人事變化而調整。第三，SEC 與 CFTC 可以協調，但兩家機構的預算、執法權限和法定目標仍由不同法律決定。市場獲得的是可操作窗口，並非與成文法同等穩定的長期安排。

七、未來會出現三條並行路徑

第一條路徑是國會在下一會期重新組合文本。資產分類、CFTC 現貨權限、平台註冊和客戶資產隔離已經形成較成熟的政策模組，完全推倒重來的成本很高。更可能的做法是保留核心結構，重新談判倫理、DeFi 和穩定幣條款，並通過更窄的法案或分階段立法降低一次性交易難度。

第二條路徑是 SEC 與 CFTC 繼續通過解釋、規則、豁免和聯合聲明提供過渡制度。對代幣化證券、託管、經紀交易和鏈上結算而言，這類措施能夠為具體產品打開通道。其穩定性取決於法定授權、行政程序和司法判決。企業可以據此設計業務，但需要為規則撤回、條件變化和跨機構意見不一致保留合同與技術空間。

第三條路徑是州法和州級牌照繼續承擔補充作用。紐約等州已經通過虛擬貨幣牌照、信託公司和資金傳輸制度管理部分機構。聯邦市場結構法缺位時，企業仍需處理多州牌照、消費者保護和州證券法問題。大型平台有資源建立多層合規體系，中小項目則可能選擇限制美國用戶或把業務遷往制度更統一的地區。

三條路徑同時存在會形成一種特殊狀態：美國市場受到多套規則約束，但規則來源分散，法律穩定性低於單一聯邦框架。對機構投資者而言，合規成本主要來自重複註冊、資產分類變化和交易後責任不確定；對監管機構而言，風險則是同類活動因為產品包裝或技術結構不同而進入不同制度。

八、筆者按：需求仍然存在

CLARITY Act 此次未能過關，首先是一場政治-立法聯盟的失敗。支持方（主要為共和黨）希望同時獲得產業創新、CFTC 權限擴張、投資者保護和國家競爭力；反對方（主要為民主黨）把倫理、國家安全、金融穩定和證券法完整性作為不可迴避的前提。文本覆蓋越廣，需要同時滿足的政治條件就越多。49 比 50 說明雙方在原則上都承認需要規則，但對誰來管、管到什麼程度以及如何約束政治權力仍沒有形成足夠共識。

但市場結構立法的需求不會因為一次程序投票消失。代幣發行、二级交易、託管和鏈上證券已經在繼續發展，SEC 也已經用解釋和臨時豁免回應現實業務。未來一段時間，美國加密市場可能獲得更多具體場景下的許可，卻仍缺少能夠跨週期穩定運行的統一框架。企業需要把監管機構政策視為當前可用規則，同時認識到它們並不能替代國會立法。

下一版法案在未來能否通過，取決於起草者是否願意縮小一次性解決的問題數量，並為爭議最強的部分建立可執行的邊界。資產分類需要連接持續披露與控制關係，DeFi 義務需要圍繞實際控制能力分層，倫理條款需要覆蓋關聯利益與執行機制，穩定幣獎勵也應按資金來源和經濟功能分別處理。做到這些以後，所謂「清晰」才可能從立法口號變成市場參與者能夠長期依賴的規則。

本文僅用於法律、政策及行業研究交流，旨在對數位金融、穩定幣、數位資產及相關監管動態進行客觀分析，不構成任何形式的投資建議、法律意見、稅務意見或其他專業建議，也不構成任何金融產品、數位資產或商業項目的推薦、宣傳或招攬。文中涉及的監管規則、市場數據及機構資訊主要來源於公開資料，可能因法律法規、監管政策、市場環境及項目進展變化而發生調整，請讀者結合最新公開資訊獨立判斷，並遵守所在國家或地區適用的法律法規。作者及發布平台不對任何因依賴本文內容所產生的投資、交易或其他商業決策承擔責任。