穿越熊市指南：教你識別真正的「現金流」代幣

原文作者：Ignas | DeFi Research

原文編譯：Saoirse，Foresight News

CoinGecko 追蹤著 17148 種代幣。

但在當前加密市場環境下，真正符合以下標準的「可投資標的」到底有多少？

1. 能為持有者帶來收益；
2. 有協議收入，即便目前還未分配；
3. 敘事與市場認可度強，能在熊市活下來。

我試圖搞清楚這個問題。

大部分數據來自 DefiLlama、CoinMarketCap 以及一些反映市場熱度的協議（Dexu、Moni、Lunarcrush 等）。

我用 Claude Code 處理數據，盡量減少個人偏見 ——

我本來會排除一些代幣（比如 XRP、ADA、BCH 等），但它們經歷過多個週期，憑藉充足的流動性擁有持續生命力。

Claude 還是出了不少錯誤，除錯花的時間是寫文章的 10 倍，所以表格數據僅供參考（連結在文末）。

最終結果：

• 共篩選出 12 個類別、132 個可投資代幣；
• 其中 45 個會給持有者分紅（剔除了收益極低的）；
• 年化流向持有者的收益：18 億美元。

這些分類完全是基於「能活下來、未來有潛力」的主觀判斷，你可能不認同。

第一個關鍵發現：真正可投資的加密市場小得可憐。

而真正能給持有者賺錢的代幣，幾乎被兩個項目壟斷。下面會詳細說。

說來好笑，在整理這份清單、逐一核對代幣的過程中，我得出了這樣一個結論：

在反覆思考加密領域該怎麼做、檢視新舊代幣、研究新敘事之後，我認為加密世界裡風險收益比（R/R）最優的選擇是：

直接買比特幣（BTC）。

然後用「玩票資金」不斷嘗試新的加密協議，同時持續學習使用 AI 工具。

總會有新機會出現的。

最值得投資的代幣：收益共享類

當前市場的主流敘事是：

沒有收入的項目，終將死亡！

就連 ETH 也很難擺脫這種「以收入論價值」的敘事。

因此，最具投資價值的代幣，是那些能透過回購、銷毀、手續費分成等方式，把收益分給持有者的代幣。

我把門檻放寬到：DefiLlama 上 30 天持有者收益 ≥ 5 萬美元。

這 45 個代幣每月給持有者帶來 1.53 億美元收益，

年化合計 18 億美元。

收益分成 Top 10：

註：收益分成 ≠ DefiLlama 上的持有者收益。

例如：EtherFi 沒進持有者收益榜單，但它有回購。

波場這類 L1 公鏈已單獨歸類。

前五名之後，月收益快速跌到 300 萬美元以下。

如果加密市場繼續走向「代幣 = 股票」的邏輯，

那麼 P/S（市銷率，市值 / 收入）比率會越來越重要。

• Pump.fun：1.4 倍
• Aerodrome：3.4 倍

以傳統金融標準來看，這些都極其便宜。

按當前收入速度，不到 3 年就能賺回整個市值。

而：

• Uniswap：P/S 高達 121 倍
• Aave：P/S 更是 341 倍

因為市場給它們的估值，遠不止「當前收益」。

Aave 最近終於開啟回購，但每月只分 41.2 萬美元，而協議月收入有 1000 萬美元。後續治理變化可能改變這一情況。

P/S（市銷率）最低的代幣：

• Farcaster’s Clanker：0.9 倍
• ORE：0.9 倍
• Yield Basis：0.8 倍
• Pump.fun：1.4 倍
• QuickSwap：1.4 倍

它們都能在 3 年內靠收益賺回市值。

最重要的結論：

Hyperliquid + Pump.fun = 全部持有者收益的 69%！

45 個代幣裡，僅兩個項目就貢獻了超過 2/3 的現金流。

這種集中度非常值得思考。

Ansem 的推文很好地總結了 HYPE 的投資理念：

HYPE：

• 業務在持續成長，代幣與收入高度綁定；
• 擁有多元化的成長槓桿；
• 現有可比項目表現良好；
• 受益於優質代幣稀缺、資金向頭部項目集中的市場環境；
• 團隊執行力強、節奏穩健，過往戰績亮眼。

有協議收入、但未開啟分紅

這類共 16 個代幣，每月協議收入 ≥ 10 萬美元，收入留在財庫。

頭部項目：

• Lido：每月 430 萬美元，TVL 320 億美元（去年曾提議過質押分紅）；
• CoW Protocol：每月 300 萬美元；
• Meteora（Solana）：每月 200 萬美元；
• Virtuals Protocol：每月 140 萬美元；
• Drift：每月 86.8 萬美元。

Lido vs ether.fi 是個很有意思的對比：

• Lido TVL 高 10 倍，收入高 3 倍，但 LDO 持有者一分錢拿不到；
• ether.fi 每月透過回購分給持有者 150 萬美元。

如果你要穿越熊市，你會想要能給你分錢的那個。

這類標的的投資邏輯是：

這些協議早晚會開啟「分紅開關」。

Lido 已經說了很多年。

Jito 每月總手續費 530 萬美元，但只有 54.4 萬美元進入財庫。

總手續費與持有者收益之間的差距，就是機會，也是風險。

其他板塊一覽

交易所代幣（7 個，總市值 990 億美元，含 BNB）

無論牛熊都能賺錢。CEX 交易量會下降，但不會歸零。

• BNB：850 億美元；
• LEO、OKB 在 2022、2024 熊市幾乎沒怎麼跌。

很多都有回購計劃，只是沒體現在 DefiLlama 數據裡。

CEX 代幣流通比例高，進一步降低下行風險。

L1 公鏈（19 個，總市值 1.8 兆美元）

L1 是基礎層。

• BTC：1.36 兆美元
• ETH：2450 億美元

我對 XRP、ADA、尤其是 Cosmos 都放寬了標準，因為它們活過了多個週期，有信仰者和流動性，有持續生命力。

你可能討厭波場 TRX，但它每月產生 2600 萬美元手續費—— 比 Solana、以太坊還多。

這個週期表現也很強，你可以自己看 K 線。

L1 公鏈不會消失，但估值波動會極大。拿盤風險自負。

AI 與計算（8 個，總市值 51 億美元）

大部分沒有實際收入，只有一個例外：

Venice（VVV）：唯一靠訂閱和 API 收入支撐回購銷毀的 AI 代幣，已銷毀 43% 供應量。

• Bittensor：19 億美元市值，128 個子網，無協議收入；
• Render、Akash：賣 GPU 算力，比中心化平台便宜；
• Grass：為 AI 訓練提供去中心化網路數據。

註：有些沒上榜的 AI 代幣現在在暴漲，可能適合短線交易，但算不算「可投資」不好說。

RWA 資產代幣化（7 個，總市值 135 億美元）

在低調成長，我認為真正的 RWA 牛市還沒到來。

Canton Network 掌握鏈上 88.57% 的 RWA，約 3720 億美元代幣化資產。然而，現實世界資產並非表面看上去那麼簡單。

Chainlink 是 RWA 底層的關鍵預言機，但 LINK 的質押獎勵來自通膨和固定獎勵池，不是協議收入分成。

Chainlink 收入不錯，但流向節點運營商和財庫，不直接給持有者。

隱私代幣（2 個，總市值 97 億美元）

高風險賽道：要麼隨著監管趨嚴越來越重要，要麼被直接禁止。

但無論牛熊，需求一直穩定。

• Monero（門羅幣）：62 億美元
• Zcash（大零幣）：36 億美元

Meme 幣（6 個，總市值 208 億美元）

把它們歸為「可投資」可能有爭議。

但它們和比特幣一樣，靠社群存活。

• DOGE：152 億美元市值，存在超過十年；
• SHIB、PEPE、BONK、FLOKI、WIF 也上榜。

如果市場反彈，它們可能表現比高收益代幣更好。

因為沒有收入上限，反而沒有天花板。

而且它們幾乎全流通，拋壓小。

其他類別

• L2 公鏈（7 個，總市值 37 億美元）；
• DePIN（5 個，總市值 5 億美元）：去中心化儲存、數據採集；
• 預言機 / 基礎設施（7 個，總市值 18 億美元）；
• 穩定幣基礎設施（4 個，總市值 11 億美元）：Ethena 領先。

沒有代幣的超級賺錢項目

有些最賺錢的加密業務，根本沒有可投資的代幣。

• Tether：年收入 60 億美元 +，比那 45 個收益代幣總和還多，全歸股東；
• Polymarket：月收入 380 萬美元，無代幣；
• Base：收入歸 Coinbase 股東，未來可能發幣；
• Phantom：千萬級用戶，手續費極高；
• Circle：USDC 發行方，收益體現在 IPO；
• Kalshi：受 CFTC 監管，無代幣；
• Farcaster：已被收購，預期空投大幅降低，但可能仍會發幣。

那麼，該怎麼用這些資訊？

熊市最理想的持有標的，滿足四點：

1. 有持有者收益
2. 低 P/S 比率（市值 / 收入）
3. 高 MC/FDV（流通市值 / 完全稀釋市值）
4. 需求持續穩定

極少代幣能全部滿足。

最接近的標的：

• PUMP：1.4 倍 P/S，33% MC/FDV
• AERO：3.4 倍，50%
• JUP：7.3 倍，51%
• SKY：16 倍，98%
• CAKE：15.1 倍，96%

低風險選擇：

交易所代幣：LEO、OKB、GT

幾乎全流通，有交易所利潤回購支撐，熊市表現最穩。

高風險高回報：

HYPE：收益遙遙領先，但 MC/FDV 只有 25%。

Coingecko 新統計排除了長期不流通和銷毀代幣後，降至 41%。

可交易的機會：

關注治理變化：

押注那些有收入但還沒開啟分紅的項目，打開「分紅開關」。

重點關注：

Lido、Meteora、Drift、CoW Protocol

其他一切，靠信念。