股票永續合約：Perp DEX的新戰場與競爭格局

CoinW 研究院

摘要

股票永續合約正逐步成為鏈上衍生品市場中最具增長潛力的重要方向之一。該類產品將傳統股票（以美股為代表）的價格波動，與永續合約成熟的資金費率、保證金與清算機制相結合，使用戶無需實際持有股票、也不受傳統交易時段限制，即可獲得接近股票價格的合成風險敞口。隨著預言機設計、指數定價方法及鏈上流動性基礎設施不斷完善，股票永續已從概念階段走向實際落地，並率先在頭部 Perp DEX 上形成規模化交易。

股票永續的出現並非偶然，而是建立在清晰的結構性背景之上。一方面，全球股票市場本身擁有極其龐大的資產基礎，截至 2026 年初，全球上市股票總市值已接近 160 萬億美元，其中超過一半來自非美市場；另一方面，永續合約這一交易結構已在加密市場中被充分驗證，2025 年全球加密永續合約年交易規模達到 61.7 萬億美元，顯著高於現貨交易量。這為傳統資產被「永續化」提供了成熟的交易範式與現實參照。

在具體落地路徑上，股票永續正同時沿著 DEX 與 CEX 兩條路線推進。以 Hyperliquid、Aster、Lighter 為代表的頭部 Perp DEX，已率先上線原生鏈上股票永續合約，通過預言機或內部定價機制實現 7×24 小時交易與鏈上清算，在透明度與可組合性方面具備明顯優勢。與此同時，部分中心化交易所（如 Bitget）也開始推出基於代幣化股票指數構建的 Stock Futures 產品，在中心化體系內引入永續結構、資金費率與保證金機制，其交易體驗已在功能層面高度接近股票永續，但仍受限於 5×24 小時交易制度及中心化清算架構。

從更宏觀的視角看，股票永續反映的是現實世界資產（RWA）與鏈上衍生品體系的加速融合，推動加密交易市場從以加密原生資產為核心，逐步邁向「全資產永續化」的交易範式。在這一進程中，Perp DEX 有望演化為覆蓋資產類型更廣、具備更強全球屬性的綜合交易入口；而主流 CEX 受制於持牌要求與日益嚴格的證券監管框架，在可預見的未來仍難以大規模上線此類產品，這在客觀上進一步強化了 Perp DEX 在股票永續賽道中的先發優勢。

當前，股票永續面臨的最大不確定性仍來自監管層面。儘管全球範圍內尚未形成針對股票永續合約的明確監管規則，但監管機構普遍對與股票價格高度相關的鏈上產品保持審慎態度，往往傾向將其納入證券衍生品或差價合約（CFD）等監管範疇。即便股票永續並不涉及股票託管或真實股權交割，由於其錨定標的為傳統證券資產，潛在合規風險依然不容忽視。未來監管重點或將更多聚焦於前端運營主體、價格指數與預言機數據來源，以及與支付或技術服務相關的中心化環節，並同步強化對 KYC、槓桿上限、地域限制與風險揭露的要求。

股票永續正處於高速擴展與監管不確定性並存的關鍵階段。一方面，它為鏈上衍生品市場打開了一個建立在數十萬億美元股票資產池之上的潛在增長空間；另一方面，其長期發展仍取決於能否在產品創新效率、風險控制能力與合規路徑之間取得平衡。那些率先完成這一平衡的協議與平台，更有可能在未來全球化的鏈上及類鏈上交易體系中佔據核心位置。

本文將系統性分析股票永續合約的底層運行機制與產品結構，重點涵蓋價格形成機制（預言機設計）、合成資產構建方式、清算與風控體系、資金費率與槓桿模型，並結合代表性頭部項目，對當前市場格局、潛在風險及未來發展趨勢進行深入分析與展望。

目錄

摘要

1.股票永續合約是什麼

2.增長驅動與研究價值

3.股票永續合約的底層機制

3.1 價格來源（Oracle）

3.2 合成資產鑄造

3.3 清算機制

3.4 槓桿機制

4.市場格局

4.1 Hyperliquid 的股票永續

4.2 Aster: Simple vs. Pro 模式

4.3 Lighter 的股票永續

4.4 ApeX 的股票永續

4.5 多入口集成正在拓展股票永續的流量邊界

4.6 頭部 CEX 的股票永續

4.7 市場格局對比分析

4.8 傳統金融基礎設施上鏈或將重塑股票永續的長期邏輯

5.風險與監管

5.1 監管現狀與潛在合規風險

5.2 其他潛在風險

6.趨勢與展望

6.1 股票永續的市場規模與潛在空間

6.2 趨勢和展望

參考

1.股票永續合約是什麼

在鏈上出現的「股票永續合約」，本質是一種跟隨美股價格波動的合成衍生品。它讓用戶可以 7X24 小時交易蘋果、特斯拉、輝達等股票的走勢，但你不會真正擁有這些公司的股份，沒有分紅、沒有投票權，也不會出現在股東名冊裡。它更像「美股價格指數的押注」，而不是股票本身。它的價格透過預言機與美股行情同步，你可以買漲、買跌，也能加槓桿。但你和傳統股票投資者之間最大的區別是：你並不持有任何股票，只是在交易價格波動。

為了更好的理解股票永續合約，我們需要將它和 RWA 股票代幣區分開來。RWA 股票代幣是在現實世界中由託管機構實際持有對應股票，再在鏈上發行錨定資產的代幣化產品，代表了真實的股權關係，包括分紅、投票權甚至監管上的證券屬性。相比之下，股票永續合約既不對應真實持倉，也不提供任何權益，其唯一目的就是讓用戶可以更便捷、更直接地在鏈上參與美股價格波動。因此，在用途、合規框架和風險屬性上，兩者處於完全不同的賽道。

股票永續合約的定位十分明確：它不是「鏈上的美股」，而是「鏈上的美股行情交易工具」。對希望在全球範圍內以更低門檻、更高效率參與美股市場的用戶而言，這類產品提供了一種全新的入口方式；而對 DeFi 協議來說，它也代表著將傳統金融衍生品進一步鏈上化的潛在趨勢。

2.增長驅動與研究價值

股票永續之所以成為 2025 年最值得關注的新賽道之一，是因為它正處在敘事、需求與技術三條曲線同時向上的加速窗口。過去兩年，Perp DEX 之間的競爭已經把 BTC、ETH、主流代幣甚至 MEME 永續卷到高度同質化，市場急需一個能真正拉開差距的新資產類別。而「股票永續」恰好在此時間點浮出水面，成為少數既有新意，又有明確增量需求的品類。

它的崛起首先來自用戶側的真實需求。全球用戶早就想方便地交易美股，但傳統金融渠道門檻太高：開戶繁瑣、跨境資金流麻煩、監管流程冗長、美股交易本身也長期受限於固定交易時段。這些體驗與加密用戶「隨時做多做空、用穩定幣結算」的習慣格格不入。鏈上股票永續合約由此提供了一條不同於傳統證券體系的風險交易路徑。在美股現貨休市階段，合約價格不再錨定於真實的現貨成交，但在具備外部價格參考（如相關期貨、指數或合成價格）與基本流動性的前提下，仍可能基於全球交易者的供需關係和市場預期繼續波動；與此同時，資金費率與標記價格等機制依然運行，使價格在長期上向市場對該股票風險敞口的共識定價收斂。是否允許在休市階段繼續開新倉，並非由美股是否開市決定，而更多取決於平台自身的風控設計，現實中往往會透過限制槓桿、倉位規模或僅開放部分交易權限來平衡定價連續性與風險控制。在交易層面，這類產品突破了固定交易時段的限制，使用戶能夠以近似 7×24 小時的方式對美股資產的風險敞口進行管理與對沖。用戶只需使用穩定幣，即可隨時做多或做空 TSLA、NVDA 等美股標的，無需 KYC、無需券商帳戶，交易門檻被顯著降低。對大量加密用戶而言，這是首次在不依賴傳統金融體系的前提下，持續參與並定價美股相關風險，長期被壓抑的需求由此得到釋放。

當然，需求存在並不足以讓新品類自然爆發，供給側是否成熟同樣關鍵。2025 年的行業環境恰恰補齊了這些條件。敘事端，RWA 政策空間開始鬆動，與現實世界資產掛鉤的鏈上產品逐漸從「敏感」變為「可討論」。技術端，預言機成本下降、精度提升，使協議能更輕鬆地追蹤 AAPL、TSLA 等美股即時價格。基礎設施端，高性能鏈普及（Solana、BNB Chain、Hyperliquid 自研鏈），讓鏈上交易體驗從「能用」升級到「接近 CEX 的絲滑」。供需兩側同時成熟，使股票永續成為 Perp DEX 的一個差異化突破口。

更重要的是，這一賽道同時踩中了 2025 年最強的兩條主線敘事：RWA × 鏈上衍生品。RWA 讓市場開始重新思考現實資產如何走向鏈上；鏈上衍生品則是 2025 年交易量增長最快的板塊。股票永續正處於兩條敘事的交叉點：既有「鏈上版美股交易」的直觀吸引力，又具備永續合約的高頻、槓桿、做空做多等屬性，自然成為機構、散戶和協議共同關注的焦點。

從實際落地成熟度來看，股票永續合約並非停留在概念層面。以 Aster、Hyperliquid（Trade.xyz）、Lighter、ApeX 等平台為代表，這些頭部 Perp DEX 已率先上線 AAPL、TSLA、NVDA 等主流美股標的，並在實際交易中驗證了該類產品對用戶活躍度與交易量的拉動作用。相關案例表明，股票永續並非單純的敘事創新，而是一類已經具備規模化交易能力、能夠在現實市場中跑通的衍生品形態。

最後，它的監管位置也讓這一賽道更具研究價值。股票永續不對應真實股票權益，卻又緊密跟隨美股價格，因此不可避免地引發「是否屬於未註冊證券衍生品」的討論。協議如何在監管框架下設計可持續的合成資產模型、如何避開證券屬性、如何解釋風險敞口，都可能在未来一年成為與 USDT、RWA 同級別的熱點議題。

綜上，股票永續合約正處於敘事強、需求強、技術成熟、監管可討論的交匯點，是 2026 年鏈上金融中最具想像力、也最值得深入研究的賽道之一。

3.股票永續合約的底層機制

要理解股票永續合約如何在鏈上運行，離不開幾個核心模組：價格來源（oracle）、合成資產的鑄造與配對邏輯、清算機制、槓桿與風險控制。

3.1 價格來源（Oracle）

對於股票永續合約來說，Oracle 就像它的「眼睛」，負責把現實世界美股的價格搬到鏈上。由於協議本身並不能直接訪問納斯達克或紐交所，因此 Oracle 的品質幾乎決定了整個產品的安全性：價格必須真實、更新要足夠快、不能被操縱，還要與現實世界的交易規則保持一致（例如停牌、閉市時間等）。因此，股票永續合約對 Oracle 的要求比傳統的加密永續更苛刻。

3.1.1 常見的 Oracle 方案

當前行業常使用的方案比如 Pyth Network、Switchboard、Chainlink 等，以及極少數協議的自研 Oracle。它們分別從不同方向解決「如何讓鏈上安全地看到美股價格」這一難題。以 Pyth 為例，它與眾多做市商、交易所、金融機構直接合作，由這些機構把自己的一手行情直接發布到鏈上。價格不是從公開網站抓取的二手數據，而是來自真實交易環境的專業報價，再經過多家機構的聚合校驗，因此更不容易被單點操縱。更重要的是，Pyth 會同步現實世界的交易時段，美股閉市之後不會推送「虛構行情」，協議也可以據此啟用更嚴格的夜間風險規則，例如提高保證金或限制新開倉，讓鏈上流程盡量貼近現實市場。

Switchboard 提供了另一種思路：讓協議擁有「可定制的行情系統」。協議方可以靈活設置價格源、聚合方式、更新頻率，甚至可以根據不同時間段切換策略，例如白天採用高頻更新、晚上啟用低頻或 TWAP，以契合美股的市場結構。對於希望在模型中加入「停牌邏輯」「極端行情過濾」「事件觸發更新」的平台來說，這種高度可編程的 Oracle 能提供更細粒度的控制。

Chainlink 是更偏穩健型的 oracle 路徑。其價格源通常來自多家受信任的數據提供商與交易基礎設施，透過去中心化節點網絡進行聚合與加權，更強調抗操縱性、連續性與可驗證性。在股票永續合約場景中，Chainlink 往往被用於標記價格、結算價格或風控參考價，而非高頻撮合定價本身。即便在美股休市階段，Chainlink 也不會簡單生成虛構成交價，而是基於可驗證的參考源與更新規則，向協議傳遞更偏「風險錨定」的價格信號，幫助系統維持清算與保證金機制的穩定運行。Chainlink 現階段已被應用於部分鏈上股票永續合約的 oracle 方案中，比如 BitMEX 的 Equity Perps。Chainlink 的 Price Feeds 和 Data Streams 為鏈上衍生品提供了重要的定價輸入，但在行業中也會與其他 oracle（如 Pyth）一起協同使用。

在股票永續賽道中，選擇自研定價與 Oracle 體系的協議並不多，Hyperliquid 是最具代表性的案例。其做法並非簡單調用第三方 Oracle，而是透過接入多源外部行情、結合自身撮合與流動性數據，在鏈下構建價格指數與風控判斷體系，並將經多重校驗後的結果推送至鏈上，作為標記價格、清算觸發與資金費率計算的核心依據。這種高度一體化的設計，使平台能夠對價格延遲、極端行情、停牌或異常波動等情況進行更精細化的處理，並在清算邏輯與風險過濾模型上保持更高的可控性。但相應地，自研 Oracle 也意味著更高的系統複雜度與運營成本。協議需要自行承擔行情數據品質、系統穩定性與安全性維護的責任，同時在涉及傳統股票價格錨定時，還需面對更高的合規與責任邊界要求。因此，這一路徑對技術能力、資金實力與風控經驗均提出了更高門檻，目前僅有 Hyperliquid 等極少數頭部協議具備長期實施與持續優化該模式的能力。

3.1.2 Oracle 解決的核心問題

儘管 Oracle 來源不同，但它們最終都在努力解決同樣的幾類核心風險。首先是「數據操縱」，尤其是美股價格屬於高流動性資產，一旦鏈上版本的價格顯著偏離真實市場，就可能導致大面積清算。多源聚合、異常值過濾、簽名驗證等機制能夠讓價格更穩健，不至於被單點操縱拉爆。其次是「延遲與更新頻率」，股票永續往往伴隨高槓桿與即時清算，需要亞秒級價格推送；像 Pyth 這樣強調高頻更新的方案基本解決了這一痛點，而 Switchboard 和自研 Oracle 則透過事件觸發機制確保關鍵時刻能獲得最新行情。

美股閉市、盤後交易與停牌處理是另一個獨特挑戰。現實世界的股票每天僅有有限交易時間，而鏈上是 24 小時運行的。為了避免在美股閉市後出現「憑空生成」的虛假價格，主流預言機會透過市場時段識別來約束數據品質。例如，Pyth 會為每條價格饋送附帶即時的市場開閉市標記，讓協議在閉市期間自動切換到更保守、波動更低的參數；Switchboard 則允許平台設定自定義