Goldman Sachs: Chứng khoán Mỹ xuất hiện bảy tín hiệu "phục hồi", nhưng nhà đầu tư phải vượt qua năm 2026 trước

Tác giả gốc: Xu Chao

Nguồn gốc: Wallstreetcn

Chứng khoán Mỹ khép lại tháng 10 bằng một đợt biến động dữ dội, chiến lược gia phái sinh Brian Garrett của Goldman Sachs trong báo cáo tuần mới nhất đã tổng hợp ra bảy tín hiệu "sửa chữa" của thị trường, cho rằng định vị và tâm lý hiện tại đã phát ra cơ sở mua ngược chiều — nhưng ông cũng thẳng thắn thừa nhận, thử thách thực sự vẫn chưa kết thúc: "Chúng ta chỉ cần vượt qua năm 2026 trước đã."

Chỉ số Nasdaq 100 lũy kế giảm khoảng 7% trong tháng 10, là tháng có hiệu suất tệ thứ hai kể từ khi xu hướng AI khởi động năm 2023, và rơi vào đợt điều chỉnh thứ ba trong năm. Cổ phiếu chip lao dốc 7% đến 8% trong một ngày thứ Sáu, mức giảm tương đối trong một ngày lớn thứ ba trong hơn 15 năm; chỉ số bán dẫn Philadelphia sau 355 phiên giao dịch liên tiếp đứng vững trên đường trung bình 200 ngày đã phá vỡ đường này vào thứ Sáu, hiện đang kiểm tra mức thấp của tháng 7. Chỉ số S&P 500 giảm 0,6% trong tuần, đóng cửa ở 7580 điểm.

Nhưng Garrett chỉ ra rằng, mặc dù giá giao ngay tiếp tục chịu áp lực, "một số chỉ báo ngược chiều đang xuất hiện, ngụ ý rằng xu hướng hiện tại có thể mang một số đặc điểm phục hồi". Dữ liệu từ mảng môi giới chính (Prime Brokerage) của Goldman Sachs cho thấy, mức độ ròng của quỹ phòng hộ hiện tại trong lịch sử thường đi kèm với mức sụt giảm hơn 20%, trong khi S&P 500 hiện chỉ điều chỉnh khoảng 3% so với đỉnh lịch sử, sự phân kỳ này tự nó đã tạo thành tín hiệu ngược chiều.

Kỷ lục 355 ngày của cổ phiếu chip kết thúc, định giá quay về mức thấp của chu kỳ AI

Chuyên gia TMT của Goldman Sachs Peter Callahan chỉ ra rằng, chỉ số bán dẫn Philadelphia đóng cửa thứ Sáu dưới đường trung bình 200 ngày, kết thúc kỷ lục 355 phiên giao dịch liên tiếp đứng trên mức này, là chu kỳ mạnh liên tục dài thứ ba trong 10 năm qua, hiện đang kiểm tra lại mức thấp của tháng 7. Tỷ lệ giá trên thu nhập kỳ hạn của ngành bán dẫn đã giảm về khoảng 16 lần, chạm mức định giá thấp của chu kỳ AI này.

Nguyên nhân kích hoạt đợt bán tháo này là một tuần mùa báo cáo tài chính dày đặc — Callahan cho rằng, các điểm dữ liệu liên quan "ở một mức độ nào đó thể hiện đặc điểm của điểm uốn tăng trưởng", nhưng ông nhấn mạnh những tín hiệu này "đều đến từ bên ngoài tổ hợp cốt lõi AI", và viện dẫn việc Amazon đưa ra tầm nhìn doanh thu AWS trong hai năm tới làm bằng chứng.

Phản ứng ngày hôm sau còn dữ dội hơn: NOW giảm 25% trong một ngày, INTC giảm 30%, RDDT giảm 30%, FFIV giảm 20%, nhiều cổ phiếu riêng lẻ ghi nhận hiệu suất sau báo cáo tài chính tệ nhất trong lịch sử. Callahan quy nguyên nhân cho vị thế quá đông đúc, lịch báo cáo tài chính bị nén lại và những tranh cãi cấu trúc ngành kéo dài.

Garrett tiếp tục chỉ ra rằng, hướng biến động của thị trường đã thay đổi — cổ phiếu "không còn sụp đổ theo hướng tăng nữa". Lấy Intel làm ví dụ, vào tháng 6 năm nay mức tăng trung bình một ngày của nó từng đạt 6,5%, trong khi hiện tại mức giảm trung bình một ngày đã vượt mức tăng trung bình. ETF bán dẫn và QQQ đều thể hiện quy luật tương tự: biên độ trung bình của ngày giảm lại lớn hơn ngày tăng. Theo cách nói của Garrett, cổ phiếu đang "hoạt động lại như cổ phiếu — biến động giảm mạnh hơn biến động tăng".

Biến động chỉ số bắt kịp, nhưng Gamma không nhúc nhích

Tín hiệu ngược chiều đầu tiên mà Garrett liệt kê là: biến động ngầm định của cổ phiếu ở cấp độ vĩ mô cuối cùng đã bắt đầu "bắt kịp", đuổi theo biến động của cổ phiếu riêng lẻ và thị trường tín dụng vốn đã định giá đầy đủ tâm lý hoảng loạn trước đó.

Báo cáo hàng tuần của nhóm phái sinh Goldman Sachs cho thấy, biến động ngầm định một tháng của chỉ số Nasdaq 100 tăng vọt gần 2 đơn vị biến động trong một ngày giao dịch, lần đầu tiên khách hàng xuất hiện dòng tiền đuổi mua bảo vệ giảm giá chỉ số cũng như sự thay đổi dòng tiền quyền chọn bán của ngành bán dẫn, S&P 500 trong phiên có lúc phá vỡ ngưỡng CTA trung hạn (chiến lược theo dõi xu hướng). Mức độ lệch của biến động thực tế so với biến động ngầm định của QQQ là một trong những sự kiện đơn lẻ đáng chú ý nhất trong năm qua.

Biến động của biến động cũng tăng vọt đồng thời: VVIX trong phiên đạt mức cao nhất 124, là mức cao nhất kể từ khi xung đột địa chính trị cụ thể nổ ra, sau đó giảm nhẹ. Khối lượng giao dịch quyền chọn cổ phiếu Mỹ trong ngày thứ Sáu gần 100 triệu hợp đồng, ghi nhận mức cao thứ tư trong lịch sử.

Thứ duy nhất đứng yên là Gamma. Garrett chỉ ra rằng, "mặc dù biên độ biến động thực tế một ngày của chỉ số không nhỏ, việc định giá quyền chọn straddle 0DTE luôn không có phản ứng rõ rệt". Lấy S&P 500 làm ví dụ, chi phí quyền chọn straddle bao gồm cả hai chất xúc tác là báo cáo tài chính của Apple và bầu cử giữa kỳ chỉ là 150 điểm cơ bản — thấp hơn mức giảm thực tế 180 điểm cơ bản của một ngày giao dịch thứ Sáu. Về biến động ngầm định có hướng vào cuối năm, S&P 500 là ±5,1%, Nasdaq 100 là ±7,8%, Russell 2000 là ±6,3%, biến động của cổ phiếu vốn hóa lớn lại cao hơn cổ phiếu vốn hóa nhỏ.

Mức độ ròng của quỹ phòng hộ chạm "mức thị trường gấu", nhưng chỉ số không giảm

Tín hiệu ngược chiều thứ hai đến từ dữ liệu Prime Brokerage của Goldman Sachs: quỹ phòng hộ lần đầu tiên mua ròng cổ phiếu Mỹ trong bốn tuần (+1,1 độ lệch chuẩn), nhưng 73% lượng mua đến từ sản phẩm vĩ mô, và chủ yếu là mua lại vị thế bán — vị thế bán ETF niêm yết tại Mỹ giảm 4,8%, mức mua lại trong một tuần lớn nhất trong hơn sáu tháng, dẫn đầu là công nghệ, cổ phiếu vốn hóa lớn và ETF tín dụng.

Mặc dù công nghệ là ngành được mua ròng nhiều nhất trong tuần, nhưng theo thống kê của nhóm môi giới chính Goldman Sachs, lượng mua này (tính đến thứ Năm) chỉ tương đương khoảng 40% lượng bán trong ba tuần qua, "Bảy gã khổng lồ" (Mag 7) bị bán ròng trong bốn trong năm phiên giao dịch gần đây, "cho thấy khẩu vị rủi ro hầu như không có sự phục hồi thực chất".

Đáng chú ý là, Garrett chỉ ra Mag 7 vẫn là "một trong số ít lĩnh vực trong TMT hiện tại có vị thế tiếp tục tích lũy", vị thế mua vẫn gần mức cao trong năm — thị trường trong khi bán công nghệ, lại luyến tiếc phần có vị thế tập trung nhất đó.

Dữ liệu then chốt hơn nằm ở: tỷ lệ đòn bẩy ròng mua-bán cơ bản của Mỹ giảm xuống 47%, ở phân vị thứ 7 của năm qua. Garrett sau khi phân tích hồi quy dữ liệu này với mức sụt giảm của S&P 500 phát hiện, mức độ ròng này trong lịch sử thường tương ứng với mức sụt giảm hơn 20% — trong khi chỉ số hiện tại chỉ giảm khoảng 3% so với đỉnh lịch sử. Nói cách khác, vị thế của quỹ phòng hộ đã chuẩn bị trước cho một "thị trường gấu chưa xảy ra", điều này chính xác tạo thành cơ sở cho quan điểm ngược chiều lạc quan.

80% cổ phiếu thành phần tăng, chỉ số lại đóng cửa giảm: "Cổ phiếu phòng thủ rất đắt"

Tín hiệu thứ tư và thứ năm đến từ cấu trúc bên trong thị trường. Thứ Năm, S&P 500 có 406 cổ phiếu thành phần đóng cửa tăng, là một trong những kỷ lục có tỷ lệ cao nhất kể từ năm 2026, nhưng chỉ số trong ngày vẫn đóng cửa giảm. Garrett vẽ biểu đồ phân tán tất cả các ngày giao dịch giảm với tỷ lệ cổ phiếu tăng trong ngày, điểm dữ liệu thứ Năm nằm đơn độc bên ngoài — 80% cổ phiếu thành phần tăng mà chỉ số giảm, trong lịch sử gần như là trường hợp cá biệt.

Đằng sau đó là sự rạn nứt tiếp diễn giữa cổ phiếu AI và phi AI: danh mục cổ phiếu thắng AI của Goldman Sachs tiếp tục chịu áp lực, trong khi S&P 500 loại trừ lĩnh vực AI (S&P ex-AI) trong tháng này có triển vọng ghi nhận hiệu suất một tháng tốt nhất kể từ năm 2022. Đồng thời, trái phiếu kho bạc Mỹ (TLT) và danh mục cổ phiếu thắng AI thể hiện tương quan hai tuần khoảng -0,7, gần vùng thấp nhất trong hai năm qua, thể hiện mô hình trú ẩn kinh điển "AI giảm, trái phiếu tăng".

Về định giá, S&P 500 lũy kế tăng 10,7% trong năm, nhưng tỷ lệ giá trên thu nhập kỳ hạn đã giảm về mức thấp nhất của năm 2026, khoảng 19 lần — chỉ số tăng trong khi định giá "đuổi kịp xuống dưới" lợi nhuận, tạo thành tín hiệu ngược chiều. Tuy nhiên "phòng thủ đã rất đắt": nhân tố lợi suất cổ tức ở phân vị thứ 90 của 10 năm qua, nhân tố định giá ở phân vị thứ 80; trong khi nhân tố động lượng chỉ ở phân vị thứ 30, nhân tố tăng trưởng ở phân vị thứ 40. Bội số định giá kỳ hạn của chỉ số biến động thấp đã mở rộng đến mức của cổ phiếu tăng trưởng.

Callahan viết rằng, cuộc đối thoại về "mở rộng danh mục đầu tư" đang gia tăng, nhưng "nói dễ làm khó" — trong những ngày giao dịch do lĩnh vực phi AI dẫn dắt thường mang lại cảm giác bất an "vị thế bị tháo gỡ", và khó tìm được những mục tiêu phi AI thực sự không bị nhiễu bởi câu chuyện lật đổ của AI. Ông liệt kê các cổ phiếu riêng lẻ hiện đang hiệu quả bao gồm: AAPL, SNPS, ADI/TXN/NXPI, SPOT, V/MA, EBAY và LYV.

Apple lập đỉnh định giá lịch sử, bầu cử giữa kỳ định giá chiết khấu