Coinbase thu về 700 triệu USD, nhưng đà phục hồi giao dịch vẫn chưa vượt qua

Tác giả: SoSoValue Research



Coinbase quay lại có lãi trong quý 3, nhưng doanh thu vẫn trong vùng co hẹp. Quý 3 năm 2026, tổng doanh thu của công ty đạt 1,216 tỷ USD, giảm 35% so với cùng kỳ và gần như đi ngang so với quý trước; lợi nhuận ròng đạt 719 triệu USD, chấm dứt chuỗi ba quý thua lỗ liên tiếp trước đó, nhưng trong đó bao gồm 715 triệu USD lợi nhuận từ đầu tư tài sản mã hóa. Sau khi loại trừ lãi lỗ đầu tư và các khoản thuế liên quan, lợi nhuận ròng điều chỉnh đạt 77,7 triệu USD, giảm 82% so với cùng kỳ.

Báo cáo tài chính này thể hiện hai đường cong tăng trưởng khác nhau: mảng kinh doanh giao dịch mã hóa truyền thống vẫn chịu áp lực từ khối lượng giao dịch thấp, trong khi USDC, thị trường dự đoán và dịch vụ đăng ký bắt đầu mang lại nhiều trụ cột hơn. Coinbase đang giảm sự phụ thuộc vào giao dịch spot, nhưng các mảng kinh doanh mới hiện chủ yếu giúp doanh thu ổn định, vẫn còn khoảng cách để thúc đẩy tăng trưởng tổng thể tăng tốc trở lại.

Lợi nhuận chuyển dương, phục hồi vận hành yếu hơn so với con số sổ sách

Trong quý 3, EBITDA điều chỉnh của Coinbase đạt 333 triệu USD, tăng 60% so với quý trước, giữ mức dương trong quý thứ 15 liên tiếp; tuy nhiên, vẫn giảm 58% so với cùng kỳ. Lợi nhuận ròng điều chỉnh cũng chuyển từ mức lỗ 105 triệu USD trong quý 2 sang có lãi 77,7 triệu USD, cho thấy vận hành thực sự có cải thiện.

Cải thiện chủ yếu đến từ kiểm soát chi phí. Tổng chi phí vận hành quý 3 đạt 1,154 tỷ USD, giảm 17% so với cùng kỳ và giảm 13% so với quý trước; chi phí điều chỉnh đạt 975 triệu USD, giảm 6% so với quý trước, thấp hơn khoảng hướng dẫn trước đó từ 980 triệu đến 1,08 tỷ USD. Trong bối cảnh doanh thu gần như không tăng so với quý trước, việc chi phí giảm đã cung cấp hỗ trợ quan trọng cho việc phục hồi lợi nhuận.

Nhưng lợi nhuận ròng GAAP 719 triệu USD rõ ràng bị chi phối bởi giá tài sản. Ngoài 715 triệu USD lợi nhuận đầu tư tài sản mã hóa trong quý này, còn có khoảng 39,2 triệu USD lợi nhuận đầu tư khác. Việc danh mục đầu tư tăng giá có thể củng cố bảng cân đối kế toán, nhưng cũng khiến lợi nhuận báo cáo tiếp tục dao động theo thị trường mã hóa. Đánh giá định giá cần dựa nhiều hơn vào doanh thu giao dịch, thu nhập ròng từ stablecoin và mức chi phí bền vững.

Công ty vẫn có đệm tiền mặt khá mạnh. Cuối quý, tiền mặt và tương đương tiền đạt 8,604 tỷ USD, hạn mức mua lại cổ phiếu còn lại khoảng 2 tỷ USD. Tuy nhiên, dòng tiền hoạt động trong ba quý đầu năm đạt 786 triệu USD, thấp hơn mức 1,803 tỷ USD cùng kỳ năm trước; chi phí thưởng cổ phiếu trong cùng kỳ đạt 719 triệu USD. Dòng tiền vẫn dương, nhưng phục hồi lợi nhuận chưa mang lại khả năng tạo tiền mặt với cường độ tương đương.

Thị phần giao dịch tiếp tục tăng, nhưng ngành co hẹp vẫn lấn át lợi thế cạnh tranh

Doanh thu giao dịch quý 3 đạt 590 triệu USD, giảm khoảng 44% so với cùng kỳ và giảm 1% so với quý trước. Trong đó, doanh thu giao dịch khách hàng cá nhân khoảng 450 triệu USD, gần như đi ngang so với quý trước; doanh thu giao dịch tổ chức khoảng 92 triệu USD, giảm 8% so với quý trước.

Trong cùng kỳ, khối lượng giao dịch spot mã hóa của Coinbase giảm từ 146,4 tỷ USD trong quý 2 xuống 134,5 tỷ USD, khối lượng giao dịch spot của khách hàng cá nhân giảm khoảng 9%; khối lượng giao dịch phái sinh mã hóa cũng giảm khoảng 6% so với quý trước. Trong bối cảnh khối lượng các mảng giao dịch chính sụt giảm, doanh thu có thể duy trì tương đối ổn định, thể hiện vai trò đệm của các sản phẩm mới.

Thị phần khối lượng giao dịch mã hóa của công ty tăng lên 10,7%, cao hơn mức 10,3% của quý trước và 5,6% cùng kỳ năm trước, tăng trong quý thứ tư liên tiếp. Chỉ số này bao gồm spot, phái sinh mã hóa và các hoạt động liên quan đến stablecoin, phản ánh vị thế cạnh tranh về quy mô giao dịch tổng hợp. Tỷ lệ phí giữa các sản phẩm khác nhau khá lớn, đóng góp của tăng thị phần vào doanh thu phụ thuộc vào cơ cấu giao dịch.

Coinbase đang giành được nhiều thị phần hơn trong một thị trường có hoạt động giao dịch yếu, trong khi ngành co hẹp vẫn kìm hãm tăng trưởng doanh thu.

Mảng lưu ký tài sản cũng có sự phân hóa tương tự. Cuối quý, tài sản trên nền tảng đạt 377 tỷ USD, phục hồi rõ rệt so với 246 tỷ USD trong quý 2, tỷ trọng trong tổng vốn hóa tài sản mã hóa quay lại mức 12,5%. Dòng tài sản quay trở lại và giá tăng hỗ trợ các mảng lưu ký, staking và tài trợ, nhưng việc gia tăng tài sản nắm giữ dài hạn có tác động kéo phí giao dịch tần suất cao tương đối hạn chế.

Ban lãnh đạo cho biết trong cuộc gọi với nhà đầu tư rằng dòng tiền vào Bitcoin ETF trong quý này rõ rệt, đồng thời việc gia tăng tham gia của tổ chức đi kèm với việc giảm biến động của Bitcoin. Đối với Coinbase, quá trình thể chế hóa có thể mở rộng nền tảng tài sản, nhưng có thể khiến doanh thu phụ thuộc nhiều hơn vào giao dịch phí thấp, lưu ký và dịch vụ tài trợ.

USDC trụ đỡ doanh thu, nhưng tăng trưởng đòi hỏi chi phí

Doanh thu đăng ký và dịch vụ trong quý 3 đạt 570 triệu USD, tăng 3% so với quý trước, chiếm 49% doanh thu ròng; vẫn giảm 20% so với cùng kỳ. Mảng này gần bằng một nửa doanh thu, giúp giảm tác động của chu kỳ giao dịch, nhưng các mảng stablecoin, staking và tài trợ vẫn chịu ảnh hưởng của lãi suất và giá coin.

Stablecoin là trụ cột quan trọng nhất trong quý này. Doanh thu stablecoin đạt 307 triệu USD, tăng 5% so với quý trước, chiếm hơn một nửa doanh thu đăng ký và dịch vụ. Số dư USDC bình quân trong sản phẩm Coinbase tăng lên 22 tỷ USD, tăng 49% so với cùng kỳ, lập kỷ lục mới trong quý thứ 14 liên tiếp.

Đồng thời, tổng vốn hóa bình quân của USDC giảm từ 77 tỷ USD trong quý trước xuống 73 tỷ USD. Số dư trong sản phẩm Coinbase tăng ngược xu hướng, cho thấy phân phối, tích hợp sản phẩm và hợp tác on-chain có thể thu hút thêm USDC tích tụ; trong đó, số dư USDC liên quan đến Hyperliquid được giới thiệu vào tháng 6 đã thể hiện đóng góp trọn quý trong quý 3.

Điều này cũng giải thích tác động hai chiều của lãi suất đối với Coinbase. Lãi suất cao hơn có thể tăng thu nhập liên quan đến dự trữ stablecoin, nhưng cũng có thể kìm hãm khẩu vị rủi ro và mức độ giao dịch; nếu lãi suất giảm trong tương lai, nhu cầu giao dịch có thể được hỗ trợ, còn thu nhập trên mỗi đơn vị số dư stablecoin sẽ chịu áp lực. Đa dạng hóa kinh doanh đã cải thiện cơ cấu doanh thu, nhưng cũng làm tăng sự bù trừ lẫn nhau giữa các biến số vĩ mô khác nhau.

Tăng trưởng stablecoin còn đi kèm chi phí khuyến khích. Công ty dự kiến phần thưởng USDC và đầu tư marketing sẽ tăng trong quý 4. Do đó, khi đánh giá mảng kinh doanh này, cần đồng thời quan sát tăng trưởng số dư, tăng trưởng doanh thu và chi phí phần thưởng, mới có thể đánh giá đóng góp lợi nhuận từ lượng vốn mới tích tụ.

Trong cuộc gọi với nhà đầu tư, ban lãnh đạo cũng thừa nhận rằng Coinbase và Circle cạnh tranh trong cơ sở hạ tầng thanh toán stablecoin, đồng thời cả hai vẫn cùng hưởng lợi từ việc mở rộng quy mô USDC. Quan hệ hợp tác mang lại lợi ích kinh tế, nhưng cửa ngõ thanh toán và quan hệ khách hàng vẫn cần đầu tư liên tục để giành giật.

Thị trường dự đoán bắt đầu đóng góp doanh thu, biên lợi nhuận vẫn chờ được giải phóng

Thị trường dự đoán là điểm tăng trưởng mới rõ ràng nhất trong quý này. Trong quý 3, quy mô doanh thu hàng năm của mảng này vượt 200 triệu USD, số người dùng giao dịch bình quân ngày tăng hơn 60% so với quý trước. Con số 200 triệu USD ở đây là quy mô hàng năm quy đổi từ doanh thu quý, tương ứng doanh thu một quý vượt 50 triệu USD.

Quy mô này chưa đủ để lấp đầy khoảng trống so với cùng kỳ của mảng giao dịch truyền thống, nhưng đã có thể ảnh hưởng đến hiệu quả doanh thu quý. Khối lượng giao dịch spot của khách hàng cá nhân trong quý 3 giảm khoảng 9%, doanh thu giao dịch khách hàng cá nhân vẫn cơ bản đi ngang, tăng trưởng của thị trường dự đoán đã phát huy vai trò đệm.

Việc mở rộng kinh doanh cũng bắt đầu thoát khỏi sự phụ thuộc vào chu kỳ một sự kiện thể thao duy nhất. Công ty tiết lộ rằng các hạng mục phi thể thao tăng trưởng mạnh hơn, các hợp đồng lặp lại xoay quanh chủ đề biến động mã hóa giúp duy trì mức độ giao dịch giữa các sự kiện lớn. Việc kết nối với nhu cầu của người dùng mã hóa hiện hữu tạo nền tảng cho bán chéo sản phẩm.

Tuy nhiên, tăng trưởng doanh thu thị trường dự đoán đi kèm phí sàn giao dịch bên ngoài. Ban lãnh đạo cho biết trong phần thuyết minh kết quả kinh doanh rằng công ty đã được CFTC phê duyệt để triển khai hợp đồng thị trường dự đoán tự phát triển, và có kế hoạch cải thiện hiệu quả kinh tế thông qua tự xây dựng thanh toán bù trừ và cơ sở hạ tầng. Khi quy mô kinh doanh mở rộng, việc có thể giữ lại bao nhiêu doanh thu sẽ quyết định đóng góp thực tế vào lợi nhuận.

Logic kinh doanh của “Everything Exchange” vì thế dần trở nên rõ ràng: cho phép người dùng chuyển đổi giữa spot, phái sinh, thị trường dự đoán và các tài sản khác, mở rộng tần suất sử dụng cùng một tài khoản. Số người dùng đăng ký trả phí Coinbase One tăng 24% so với cùng kỳ, cũng hỗ trợ giữ chân người dùng. Nhưng các sản phẩm và quyền lợi thành viên phong phú hơn cần được bù đắp chi phí thu hút khách hàng và khuyến khích thông qua doanh thu khách hàng cao hơn và chu kỳ giữ chân dài hơn.

Doanh thu quý 4 phục hồi nhẹ, chi phí tăng trước

Hướng dẫn quý 4 đặt ra ràng buộc mới đối với l