Đáy bear market nông nhất? Glassnode: Bitcoin đứng vững trên dải chi phí then chốt, 95.000–97.000 USD mới là trận đánh khó

Tác giả gốc: Frederik Theissen

Biên dịch gốc: 深潮 TechFlow

深潮导读：Báo cáo chuỗi hàng tuần tuần thứ 38 của Glassnode cho biết, trong đợt thị trường gấu này Bitcoin chưa từng đóng cửa ngày dưới Giá đã thực hiện, giá đã lấy lại được đường trung bình thị trường thực và dải chi phí của người nắm giữ dài hạn; áp lực bán vẫn nhẹ, ETF quay lại dòng vào ròng, altcoin tăng giá đồng loạt nhưng đòn bẩy rất ít. Thử thách cứng tiếp theo nằm ở khoảng 95.000 đến 97.000 USD — nơi phòng hộ của nhà tạo lập thị trường quyền chọn và giá MVRV trung bình giao nhau.

Tóm tắt cốt lõi

Bitcoin trong đợt thị trường gấu này chưa từng đóng cửa ngày dưới Giá đã thực hiện (Realized Price). Tỷ lệ coin có lãi có lúc giảm xuống mức tương đương năm 2022, nhưng Lãi lỗ chưa thực hiện ròng (NUPL) luôn dương.

Giá vừa đứng trên một dải nguồn cung dài hạn của người nắm giữ dài hạn kéo dài từ 84.000 đến 85.000 USD. Kháng cự chuỗi chính tiếp theo là giá MVRV trung bình khoảng 96.700 USD.

Vị thế quyền chọn tăng vọt dữ dội trong một ngày: phòng hộ của nhà tạo lập thị trường có thể đẩy nhanh biến động giữa giá hiện tại đến 92.000 USD, và làm chậm nhịp độ khi tiến gần 95.000 USD.

Quy mô chốt lời vẫn chỉ là một phần nhỏ so với đỉnh năm 2024 đến 2025, dù gần như toàn bộ người nắm giữ ngắn hạn đã hòa vốn.

Lực mua ETF hồi phục, khối lượng giao dịch spot đã tăng hơn gấp đôi so với đáy tháng 8, và lần này là giá tăng, khối lượng đồng loạt mở rộng trên nhiều sàn giao dịch.

Altcoin tăng giá đồng loạt, nhưng trader gần như không thêm đòn bẩy mới.

Đáy nông hơn

Chưa từng phá vỡ Giá đã thực hiện

Báo cáo tuần trước viết rằng giá đã phá vỡ đường trung bình thị trường thực (True Market Mean). Trong vài ngày, giá lại trở về trên đường này. Bitcoin hiện giao dịch trên đường trung bình thị trường thực khoảng 77.000 USD và cơ sở chi phí của người nắm giữ ngắn hạn.

Giá đã thực hiện là chi phí mua trung bình của toàn bộ coin lưu hành trên mạng. Trong thị trường gấu 2018-2019 và 2022-2023, giá đã vận hành dưới đường này liên tục nhiều tháng. Lần này, giá chưa từng có đóng cửa ngày dưới Giá đã thực hiện; đáy tháng 6 cũng luôn giữ trên đường này — điều mà mọi thị trường gấu từ năm 2017 trong biểu đồ đều không làm được.

Nếu giá tiếp tục giữ trên đường trung bình thị trường thực, đáy tháng 6 sẽ trở thành đáy nông nhất trong ba đáy thị trường gấu.

Diện lỗ rộng, nhưng độ sâu nông

Tại đáy tháng 6, Tỷ lệ nguồn cung có lãi (Percent Supply in Profit) giảm xuống mức gần tương đương đáy tháng 11 năm 2022. Lượng coin đang lỗ tạm thời lúc đó tương đương với đợt thị trường gấu trước.

Nhưng khoản lỗ bản thân nông hơn nhiều. Lãi lỗ chưa thực hiện ròng (NUPL) — đo tổng lãi lỗ trên sổ sách toàn mạng — trong chu kỳ này chưa từng chuyển âm; năm 2018 và 2022 thì đã từng rơi sâu vào vùng âm. Lỗ nhỏ hơn thường có nghĩa áp lực bán bắt buộc yếu hơn.

Bộ mức then chốt tiếp theo

Hỗ trợ bên dưới, kháng cự bên trên

Tháng 8 tranh luận tập trung vào: đợt hồi phục này có phải chỉ là mua bù bán khống. Nay giá đã đứng trên cơ sở chi phí vốn đã chặn nó nhiều lần trong năm nay, câu hỏi trở thành có thể đi bao xa. Báo cáo tuần trước đã đánh dấu một dải nguồn cung dài hạn của người nắm giữ dài hạn là trần, và chỉ ra trên đó còn một khối quyền chọn mua lớn; nay giá đã đứng trên cả hai.

Dải nguồn cung lớn nhất của người nắm giữ dài hạn nằm ở 84.000 đến 85.000 USD, ngay dưới giá hiện tại. Kháng cự chính tiếp theo là giá MVRV trung bình khoảng 96.700 USD — bằng Giá đã thực hiện nhân MVRV trung bình dài hạn của Bitcoin, tương ứng với vị trí "lợi nhuận của người nắm giữ trung bình trở về mức bình thường dài hạn". Những người mua một đến hai năm trước, vào gần đỉnh vùng, cũng hòa vốn quanh khu vực này.

Về phía giảm, đường trung bình thị trường thực khoảng 77.000 USD là hỗ trợ chính. Nếu giá giữ trên 84.000 USD, con đường đến 96.700 USD vẫn mở; nếu lại rơi xuống dưới 84.000 USD, 77.000 USD sẽ lại vào tầm ngắm.

Vị thế quyền chọn chất đống ở đỉnh

Dữ liệu quyền chọn chỉ về cùng khu vực. Chỉ trong một ngày, vị thế của nhà tạo lập thị trường trên Deribit nhanh chóng chất đống gần đỉnh vùng: gamma dương quanh mức giá thực hiện 95.000 USD nhảy lên mức cao nhất trên biểu đồ, còn giữa giá hiện tại đến 92.000 USD thì chất đống gamma âm.

Gamma mô tả cách nhà tạo lập thị trường phòng hộ quyền chọn. Giữa giá hiện tại đến 92.000 USD, phòng hộ của họ có nghĩa là mua khi giá tăng, bán khi giá giảm, từ đó có thể đẩy nhanh biến động; gần 95.000 USD hiệu ứng đảo ngược, phòng hộ có xu hướng làm chậm nhịp giá. Mức đó nằm ngay dưới giá MVRV trung bình khoảng 96.700 USD, nên nếu đà hồi phục tiếp diễn, 95.000 đến 97.000 USD sẽ là thử thách cứng đầu tiên.

Áp lực bán vẫn rất nhẹ

Chốt lời vẫn nhỏ

Tăng nhanh thường đi kèm chốt lời dày đặc. Lần này đến nay chưa xuất hiện. Trong đợt tăng hiện tại, lãi lỗ đã thực hiện ròng hàng tuần vẫn chỉ là một phần nhỏ so với đỉnh năm 2024 và 2025.

Nhịp độ hiện tại giống điểm khởi đầu của xu hướng tăng trước: cuối năm 2023 đến đầu năm 2024, chốt lời cũng tiến triển với nhịp độ tương tự, sớm hơn nhiều so với làn sóng bán lớn sau đó. Nếu chốt lời tiếp tục duy trì ở mức này, đà hồi phục vẫn còn dư địa; nếu quy mô hàng tuần tiến gần đỉnh năm 2024 và 2025, thì cho thấy người nắm giữ đang lợi dụng sức mạnh để xả hàng.

Người mua gần đây đã trở lại có lãi

Người nắm giữ ngắn hạn dễ bán nhất trong đợt hồi phục, và họ gần như đã hòa vốn hoàn toàn. Tỷ lệ nguồn cung có lãi của họ đã đứng trên "đường bán" — lịch sử cho thấy việc bán của họ thường nóng lên quanh đường này. Đường này vừa từng bị vượt qua trong giai đoạn phục hồi sớm như 2019, 2023, vừa từng xuất hiện gần đỉnh như 2021, 2025; chỉ nhìn nó thì chưa thể phán đoán hướng giá tiếp theo.

Lợi nhuận đã thực hiện toàn thị trường vẫn thấp, nên "có động cơ bán" chưa biến thành "thực sự bán mạnh". Nếu lại rơi xuống dưới đường bán, đồng thời lợi nhuận đã thực hiện tăng lên, đó sẽ là tín hiệu đầu tiên cho thấy người mua gần đây bắt đầu chốt lời.

ETF quay lại thị trường

Dòng vào hồi phục

Năm ngày giao dịch kể từ khi đợt siết này khởi động, ETF spot Mỹ tổng cộng thu về khoảng 1,3 tỷ USD, hai tuần trước đó là dòng ra ròng. Dòng vào một ngày mới nhất cũng là ngày lớn nhất kể từ đầu tháng 7.

Quỹ mua nhiều hơn khi giá tăng. Nếu dòng vào duy trì nhịp độ này, nhu cầu ETF sẽ tiếp tục nâng đỡ đợt tăng này.

Khối lượng trở lại cùng lực mua

Khối lượng giao dịch spot 24 giờ toàn sàn đã tăng hơn gấp đôi so với đáy tháng 8, tăng khoảng 121% kể từ khi đợt hồi phục khởi động.

Điều quan trọng hơn cả việc tăng khối lượng là bối cảnh xuất hiện. Từ cuối năm 2025 đến giữa năm nay, mỗi lần khối lượng spot mở rộng đều đi kèm giảm giá: bốn lần tăng khối lượng liên tiếp đều được in ra khi giá giảm, thuộc dạng bán đầu hàng. Tháng 8 đã phá vỡ chuỗi này, là lần đầu tiên trong một năm "tăng khối lượng đồng thời giá tăng".

So với lịch sử gần đây của chính nó, sự phục hồi vẫn chưa hoàn chỉnh. Trung bình bảy ngày vẫn thấp hơn khoảng 30% so với một năm trước, nên đây giống khối lượng bò lên từ sàn hơn là trở về mức bình thường năm 2025. Nếu giá tiếp tục giữ trên vùng trước đợt hồi phục, mới có thể xác nhận đây là lực mua bền vững, chứ không chỉ là đợt siết kéo dài vài tuần.

Thứ hạng sàn giao dịch vẫn đang hoán đổi

Dưới vị trí đầu bảng, thứ tự đã đổi một vòng. Gate tăng 4 bậc trong hai năm, là sàn biến động lớn nhất trên bảng, hiện xếp thứ ba theo khối lượng giao dịch spot BTC. Poloniex tăng 3 bậc, Bybit tăng 1 bậc, cùng k