미국 국채 금리 이번 반등의 지속성은 어떨까?

원문 작성자: Dong Jing

원문 출처: 월스트리트견문

미국 국채 시장은 10월 22일 2023년 3월 지역은행 위기 이후 최대 일일 수익률 하락을 기록했으며, 각 만기 수익률의 일일 하락 폭은 15~21bp에 달했고 10년물 미국 국채 수익률은 4.95%로 마감했습니다.

추풍거래대 소식에 따르면, JPMorgan은 10월 22일 보고서에서 이번 갑작스러운 "안전자산 랠리"가 유럽 주권채 위기와 나스닥 기술주 약세가 함께 촉발한 것이며, 미국 펀더멘털의 실질적 개선에서 비롯된 것은 아니라고 밝혔습니다.

보고서는 거시적으로 "탈달러화" 논의가 요란하지만, 실제 데이터는 해외 민간 자본이 여전히 미국 장기 국채 시장에 맹렬히 유입되고 있으며 이를 궁극의 피난처로 삼고 있음을 보여준다고 전했습니다. 향후 전망과 관련해 10년물 미국 국채 수익률은 이미 4.94%-5.02%의 핵심 저항 구간에 도달했으나, 위험자산이 명확히 안정되기 전에는 이번 반등을 쉽게 공매도해서는 안 된다고 강조했습니다.

전략적으로 JPMorgan은 10년/30년물 미국 국채 수익률 곡선 스티프너(10s/30s steepeners) 포지션을 계속 보유하는 것이 현재 단기 수익률 하락 수혜와 상대가치를 동시에 고려하는 최선의 선택이라고 권고했습니다.

촉발 요인: 유럽 채무 위기 확산과 기술주 급락 중첩

이번 미국 국채 수익률 급락의 방아쇠는 대서양 건너편에서 비롯됐습니다. 프랑스 OAT와 독일 Bund 금리 스프레드는 하루 만에 다시 15bp 확대되어 2011년 유럽 주변국 채무 위기가 가장 심각했던 시기 이후 수준으로 올라섰습니다. JPMorgan 유럽 팀은 이번 주 스프레드 확대에 명확한 촉매가 없었지만, 지난 주말 프랑스 시위 격화가 시장 심리를 추가로 압박했을 가능성이 있다고 지적했습니다.

JPMorgan 유럽 팀은 현재의 프랑스 스프레드 확대 순환을 깨기 위해서는 다음 조건 중 하나가 나타나야 한다고 봤습니다: 프랑스 재정 또는 정치 동향의 개선, 혹은 유럽중앙은행의 잠재적 개입 신호입니다.

주목할 점은 유럽 시장 마감 이후에도 미국 국채 수익률 하락이 이어졌으며, 기술주의 지속적 약세가 또 다른 중요한 요인으로 작용했다는 것입니다.

동인 논리: 기술주가 이미 미국 국채 수익률의 주도 변수로 부상

JPMorgan 데이터에 따르면, 지난 한 달간 미국 국채 수익률과 나스닥100 지수의 롤링 상관관계는 현저히 상승한 반면, 브렌트유 가격과는 음의 상관관계를 보였습니다. 이런 관계 형성에는 내재적 논리가 있습니다: 중동 분쟁 초기 브렌트유가 배럴당 110달러를 돌파했을 때 미국 국채 수익률은 이미 유가에 대해 음의 민감도를 나타내기 시작했습니다.

향후 전망에 대해 JPMorgan은 미국 경제가 회복력을 유지하고 있음에도 주식 시장이 이미 금리 프라이싱의 주도적 힘이 되었다고 봤습니다. JPMorgan 주식 팀은 앞서 금리 상승이 주식 밸류에이션 배수를 압박할 것이라고 지적했습니다—할인율 상승과 인플레이션 기대 상승에 따라 밸류에이션이 압축될 것이라는 설명입니다. 다양한 경제 성장 시나리오에 따르면, 이 압박 효과는 10년물 수익률이 5%~6% 사이에 도달할 때 나타나기 시작합니다.

이런 배경에서 JPMorgan은 단기 수익률 하락 수혜를 받으면서 상대가치를 갖춘 거래 포지션 보유를 선호합니다.

구체적으로, 10s/30s 수익률 곡선은 주로 중기 연준 정책 기대에 의해 구동되지만, 지난 2주간 이 곡선은 연준 기대 재프라이싱에 대한 반응이 현저히 지연됐습니다.

이에 기반해 JPMorgan은 10s/30s 곡선이 현재 약 6bp 평탄화되어 있다고 판단하며, 10s/30s 스티프너 포지션 보유를 계속 권고하고 이를 낮은 베타의 롱 익스포저이자 상대가치 속성을 겸비한 것으로 위치시켰습니다.

1차 시장 수요: 장기물 수요 사상 최고치, 외국인 참여도 현저히 상승

시장 변동성이 심화됐음에도 미국 국채 1차 시장 수요는 전반적으로 우수한 성과를 보였습니다.

핵심 데이터는 다음과 같습니다:

10년물 및 30년물 국채 입찰의 최종 사용자 수요가 모두 사상 최고치를 기록했으며, 평균 비중은 각각 90.6%와 90.1%에 달했습니다;

중기물 수요는 2025년 사상 최고치 대비 다소回落했지만, 역사적 기준으로 볼 때 여전히 강력한 수준입니다.

외국인 참여도 대폭 상승이 수요를 뒷받침하는 핵심 동력입니다. 외국인 참여율은 중동 분쟁 발발 후 3월에 급격히 상승했고, 9월 수익률이 수십 년래 최고치로 재프라이싱될 때 다시 현저히 급등했습니다. 9월 중순 입찰에서 외국인 참여율은 사상 최고 수준 중 하나를 기록했습니다.

JPMorgan은 이번 외국인 수요 증가분이 주로 중장기물에 집중되어 자금 출처가 외국 민간 투자자 중심임을 시사한다고 판단했습니다(공식 보유는 일반적으로 단기물에 집중되어 금융 압박 시 현금화가 용이). 이는 8월 TIC 데이터와 상호 검증됩니다—해당 데이터에 따르면 외국인 투자자들은 8월에 1년 이상 만기의 미국 국채를 순매수한 속도가 1년여 만에 가장 빨랐으며, 주로 외국 민간 수요가 견인했습니다.

JPMorgan은 명확히 지적했습니다: "탈달러화" 우려가 요란함에도 데이터는 외국인의 미국 국채 시장 참여도가 여전히 강력함을 보여줍니다. 압박 시기에도 글로벌 투자자들은 계속해서 미국 국채를 증보유하고 있으며, 미국 국채는 여전히 세계에서 유동성이 가장 깊고 규모가 가장 큰 주권 채무 시장입니다.

입찰 테일 확대: 가격 민감도 상승인가 변동성 효과인가?

주목할 점은 강력한 최종 수요가 더 작은 입찰 테일로 이어지지 않았다는 것입니다. 2026년 이후 거의 모든 만기의 평균 입찰 테일이 확대되었습니다(장기물은 예외).

JPMorgan은 두 가지 가능한 설명을 제시했습니다:

외국 민간 투자자의 가격 민감도가 더 높음: 외국 민간 투자자가 1차 수요에서 차지하는 비중이 상승함에 따라, 이들의 가격 민감도는 가격 민감도가 낮은 공식 부문 상대방보다 높으며, 이는 최근 몇 년간 미국 국채 시장의 전반적 추세와 일치합니다;

금리 변동성 상승의 자연스러운 결과: 특히 장중 변동성 상승은 자연히 테일 확대를 초래합니다. 입찰 테일은 3월 분쟁이 시장 변동성을 촉발했을 때 확대됐고, 9월 수익률 재프라이싱 시 다시 급등했습니다.

장기물은 현저한 예외입니다—장기물 입찰 테일은 올해 들어 오히려 다소 축소됐습니다. JPMorgan은 향후 수년간 자금 조달 격차가 지속 확대되는 배경에서 장기물 발행 규모를 축소하는 것은 본래 현명하지 못한 일이며, 장기물 입찰이 이처럼 강력한 성과를 보인 것은 그러한 조정이 불필요함을 더욱 시사한다고 봤습니다.

기술적 분석: 반등이 핵심 저항 구간에 도달, 아직 역추세 공매도는 부적절

기술적 관점에서 10년물 미국 국채 수익률의 반등은 가속화되어 JPMorgan이 앞서 표시한 첫 번째 주요 저항 구간인 4.94%-5.02%에 도달했습니다. 이 구간은 여러 기술적 신호를 집결시킵니다: 2023년 10월 주기 수익률 고점; 6월 38.2% 피보나치 되돌림 수준; 50일 이동평균선; 10월 수익률 상단 패턴의 측정 상승 목표치입니다.

JPMorgan은 시장이 단기적으로 이 구간 부근에서 횡보할 수 있으나, 위험자산 시장에 명확한 안정 내지 바닥 형성 신호가 나타나기 전에는 이번 반등을 역추세로 공매도하는 것을 권장하지 않는다고 판단했습니다. 현재 대부분의 위험자산 시장은 여전히 하락 가속 중이며, 일부는 핵심 지지선을 하회했고 안정 조짐이 없습니다.

반등이 이어질 경우, 다음 주요 저항 구간은 4.75%-4.81%에 위치하며, 이 구간에는 다음이 포함됩니다: 2026년 3월 38.2% 피보나치 되돌림 수준(4.81%); 2025년 1월 수익률 고점(4.805%); 늦여름 하회 수준(4.73%-4.75%).

상방으로는 전술적 지지가 5.035%-5.05% 시간봉 피벗 수준에 있으며; 5.15%-5.185%의 10월 15일 갭은 이후 수익률 급락의 충격 강도를 고려할 때 현재 중요한 지지 구간이 되었습니다.