BIT 投研：美股9月季節性走弱，標普500站上7,200點後還能漲多久？
- 核心觀點：美股在2025年初以來強勁上漲約30%，但9月季節性走弱、中期選舉臨近及估值高企（模型顯示標普500隱含公允價值低於現價25%-39%）構成短期壓力；債務和通膨偏離長期趨勢背景下，股票和黃金仍是相對保護購買力的資產。
- 關鍵要素：
- 自2025年初美股累計上漲約30%，遠超2000年以來總統選舉週期平均約12%的回報。
- 過去25年標普500指數9月平均下跌1.1%，中期選舉年9月平均跌幅達1.7%；11月3日中期選舉前8-10月市場常震盪，市場隱含民主黨控制眾議院概率約89%。
- 標普500現約7,209點，基於1985年以來企業稅後利潤迴歸模型隱含公允價值約4,302點（低39%），經IVA和CCAdj調整後約5,417點（低25%）。
- 美國債務約40萬億美元，較50年長期趨勢高出約15萬億；CPI較2008年前趨勢外推水平高約18%，推升保護實際購買力需求。
- 按名義GDP增速與歷史關係，10年期美債收益率或更接近6.0%（現約4.8%），債券和房地產仍面臨壓力；過去十年美股上漲季度與下跌季度比例約3-4:1，長期上行傾向明顯。
- 自2020年來股票和黃金表現強勁，比特幣具類似保值特徵但市場規模對大型機構承載能力有限；若9月或10月初走弱，可能形成相對更有利的市場環境。
美股正处于近现代历届总统任期初期表现最强劲的阶段之一。自 2025 年初以来，美股累计上涨约 30%，而自 2000 年以来的总统选举周期中，标普 500 指数平均回报仅约 12%。不过，随着 9 月到来，季节性因素开始释放谨慎信号：过去 25 年，标普 500 指数在 9 月平均下跌 1.1%，美国中期选举年的平均跌幅更达到 1.7%。
与此同时，估值已经明显偏高。标普 500 指数目前约为 7,209 点，而基于 1985 年以来企业税后利润的回归模型，其隐含公允价值仅约 4,302 点，低约 39%；即使采用经存货估值调整（IVA）和资本消耗调整（CCAdj）后的企业税后利润，模型隐含公允价值也仅约 5,417 点，仍低约 25%。
9 月季节性走弱叠加高估值，美股短期面临哪些压力？
下一次美国中期选举将在 11 月 3 日举行。历史表现显示，中期选举前的 8 月至 10 月，美股往往进入震荡整理阶段，而选举结束后通常有所改善。目前市场隐含概率显示，民主党拿下众议院的概率约 89%，拿下参议院的概率约 51%，分裂政府仍是当前的基准情景。
不过，美股长期表现依然展现出明显的上行倾向。过去十年，平均每出现一个下跌季度，大致对应三至四个上涨季度；自 2024 年 1 月以来，标普 500 指数更是录得 10 个季度上涨，仅 1 个季度下跌。因此，尽管季节性和高估值意味着短期需要保持谨慎，但历史表现仍使美股难以轻易转向看空。
美国债务约 40 万亿美元，股票和黄金为何仍具吸引力？
高估值之外，投资者面临的另一个问题是替代资产有限。目前美国债务已达到约 40 万亿美元，如果延续过去 50 年的长期趋势，债务规模约为 25 万亿美元；CPI 指数也较按照 2008 年前趋势外推的水平高出约 18%。通胀与债务持续偏离长期趋势，使保护实际购买力的重要性进一步上升。
自 2020 年经济衰退以来，各类资产表现明显分化，美国股票和黄金表现相对强劲，而债券持续承压，房地产则受到高估值和按揭利率上升拖累。与此同时，按照当前名义 GDP 增速与历史关系，10 年期美债收益率可能更接近 6.0%，而非目前约 4.8%，意味着债券和房地产仍可能面临一定压力。
整体来看，9 月季节性走弱、中期选举临近以及偏高估值，使美股短期仍面临调整压力。但在债务和通胀持续高于长期趋势、替代资产有限的背景下，股票和黄金仍是相对更能保护购买力的资产，比特币也具备类似特征，不过对大型机构而言，其市场规模和承载能力目前仍然有限。如果市场在 9 月或 10 月初出现阶段性走弱，反而可能形成相对更有利的市场环境。
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